投資雖然是理念先行，但是倘若一直打嘴炮，未免顯得葉公好龍，所以今天想聊聊如何利用財(cái)務(wù)指標(biāo)去判斷一家企業(yè)是否具有投資價(jià)值。
之前寫過一篇文章，說的是如何利用財(cái)務(wù)指標(biāo)尋找賺錢的公司，側(cè)重的是盈利能力，今天想把穩(wěn)定性和管理水平納入考量，整理了一下，做成一個(gè)模板，有需要的小伙伴可以拿去修改之后套用。
——我是仙人的分割線——
格雷厄姆撿煙蒂，注重安全邊際，講究的是廣撒網(wǎng)；巴菲特在此基礎(chǔ)買優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，注重安全邊際的同時(shí)，側(cè)重資產(chǎn)的質(zhì)量，說的是集中。但不管是分散還是集中，都是為了大概率保證盈利，這也就是說，投資需要特別重點(diǎn)關(guān)注兩個(gè)維度，一個(gè)是盈利，另一個(gè)是穩(wěn)定。
所以我覺得在尋求價(jià)值的時(shí)候，可以從盈利性、穩(wěn)定性、管理水平這三個(gè)方面來考量。
一、盈利性
不管是內(nèi)生增長，還是市場預(yù)期，根本上都是靠業(yè)績推動(dòng)，而且企業(yè)存在的目的就是盈利，所以盈利能力的評(píng)估是先行指標(biāo)。這一部分不多說，貼之前的舊文：投資就是買最賺錢的公司
補(bǔ)充兩點(diǎn)內(nèi)容：
1、杜邦分析：利潤根本上是來源于何處？
最好是把ROE進(jìn)一步拆解，也就是進(jìn)行杜邦分析（可以搜一下雕爺?shù)奈恼?，有一段是用杜邦分析指?dǎo)企業(yè)經(jīng)營的，寫得特別帥）。
ROE=總資產(chǎn)收益率×權(quán)益乘數(shù)
總資產(chǎn)收益率=銷售凈利率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率
銷售凈利率=凈利潤÷營收 ? ? ?總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率=營收÷總資產(chǎn)
簡單來說，ROE取決于三個(gè)核心因素，一是銷售凈利率，二是總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，三是財(cái)務(wù)杠桿，也就是我們常說的暴利、周轉(zhuǎn)速度、財(cái)務(wù)杠桿。
我們要做的是，分清楚凈資產(chǎn)收益率到底是來源于產(chǎn)品高利潤率，還是周轉(zhuǎn)速度，還是高負(fù)債率。
舉個(gè)簡單的例子，賣古董的，號(hào)稱三年不開張，開張吃三年，這就是說產(chǎn)品的銷售凈利率很高，最典型的是茅臺(tái)，銷售凈利率可高達(dá)50%，也就是說每100塊錢的營業(yè)收入，就可以得到50塊錢的利潤，典型的開門吃三年。
與之對(duì)應(yīng)的就是國美、蘇寧這樣的零售商和百貨了，銷售凈利率很低，但是總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率卻很高，也就是我們常說的薄利多銷。
插播一條小伙伴的提問：
最后就是總資產(chǎn)收益率和權(quán)益乘數(shù)，有些企業(yè)本身的資產(chǎn)收益率不高，但是由于所加的財(cái)務(wù)杠桿很大，所以最終的凈資產(chǎn)收益率也顯得不錯(cuò)。
這里舉華夏幸福的例子，ROA只有2%，ROE卻高達(dá)20%，全是杠桿翹起來的。（之前看了雪球上一篇關(guān)于華夏幸福融資手段的文章，覺得好玩，就把華夏幸福納入了實(shí)驗(yàn)組合）
通過杜邦分析，我們可以從根本上了解，企業(yè)的盈利來源。個(gè)人認(rèn)為，最有投資價(jià)值的當(dāng)是高銷售凈利率的公司，這種公司有著豐厚的利潤，很高的毛利率，賺錢相對(duì)輕松。
之所以選擇買露露的票，上露露的船，很大的程度是因?yàn)槁堵队泻芨叩膬糍Y產(chǎn)收益率，更重要的是它的高ROE來自于總資產(chǎn)收益率，可以看到露露的總資產(chǎn)收益率高達(dá)15%，這還只是三季度。雖然露露在營銷和管理方面還存在問題，但是我覺得這些問題是可以優(yōu)雅地解決的，長年穩(wěn)定的高ROE可以最大限度地保駕護(hù)航。
2、盈利質(zhì)量什么是盈利質(zhì)量？
說廣廈藍(lán)田安然就很清楚了，也就是說：
（1）利潤是不是真的
（2）以現(xiàn)金流收到的盈利有多少
第一點(diǎn)可能需要一定的財(cái)務(wù)分析功底，但是大抵的思路是利潤可以虛構(gòu)，但是現(xiàn)金流難以配套造假，所以需要注意一下現(xiàn)金流是不是與利潤一樣充裕，如果利潤很多，但是現(xiàn)金流量卻很小，那可能就是虛構(gòu)收入。當(dāng)然現(xiàn)在金稅三期出來，造假的難度進(jìn)一步加大，所以你看我天朝的經(jīng)濟(jì)金融制度也是在不斷完善中。
第二點(diǎn)，則可以看一下賬上是否有大量應(yīng)收賬款，看看應(yīng)收賬款占利潤的比例，縱向比較一下，是否處于正常的比率。同時(shí)考量一下經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量，進(jìn)一步測算自由現(xiàn)金流。
同樣以露露為例，經(jīng)營活動(dòng)流量凈額，16年有兩個(gè)季度為負(fù)，這個(gè)就不太妙了，還好的是三季度為正，并無大礙。
經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額為負(fù)，表明企業(yè)回款能力不夠強(qiáng)大，當(dāng)然也有可能在開拓市場，但是如果企業(yè)融資水平不行，還是會(huì)影響正常經(jīng)營。如果一家企業(yè)經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額經(jīng)常為負(fù)，那就可以直接排除了。
自由現(xiàn)金流=經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流-資本性支出，資本性支出就是超過一個(gè)會(huì)計(jì)年度或者經(jīng)營周期的支出，比如購買固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)等等。自由的意思就是哪怕拿走這部分，也不會(huì)對(duì)企業(yè)的正常經(jīng)營造成重大的影響。
二、穩(wěn)定性
激進(jìn)型投資者，比如我這樣的年輕人，可能更加注重企業(yè)的盈利性，渴望股價(jià)迅速上漲，因此容易忽視企業(yè)的穩(wěn)定性。
但是我們知道，按照以上盈利指標(biāo)來篩選，得到的標(biāo)的很可能都是成長股，一方面實(shí)業(yè)層次成長公司本身就面臨很多的風(fēng)險(xiǎn)和不確定性，另一方面成長股又承受著市場的高預(yù)期，估值普遍偏高，而高成長的業(yè)績往往難以持續(xù)，所以一旦業(yè)績下滑，市場就可能反應(yīng)激烈，導(dǎo)致價(jià)格大幅波動(dòng)，無端承擔(dān)更多的市場風(fēng)險(xiǎn)，所以非常有必要把穩(wěn)定性納入考量。
如何評(píng)價(jià)一家企業(yè)的穩(wěn)定性呢？
我覺得一個(gè)是現(xiàn)金流，一個(gè)是資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。
1、現(xiàn)金流
現(xiàn)金流可能很多入門級(jí)的小伙伴不清楚，但是做過實(shí)業(yè)肯定特別了解，一家企業(yè)能不能活下去，不是看能不能賺錢，而是現(xiàn)金流能不能周轉(zhuǎn)過來，當(dāng)然長期來看還是看能不能盈利。關(guān)于現(xiàn)金流我特別崇拜的是貝索斯，研究過亞馬遜的案例的同學(xué)可能知道，貝索斯的經(jīng)營指導(dǎo)原則就是現(xiàn)金流而非盈利，所以亞馬遜一直不盈利，但是一直在不斷壯大，貝索斯可以說是提出了一種與傳統(tǒng)經(jīng)營理論完全不同的經(jīng)營哲學(xué)。
總之，現(xiàn)金流之于企業(yè)，就像血液之于人體，石油之于工業(yè)。人無血不活，企業(yè)現(xiàn)金流枯竭，也必死無疑，之前提到過的巨人大廈，就是一個(gè)很好的例子，很多企業(yè)不是死于競爭，而是死于現(xiàn)金流斷裂。
考量現(xiàn)金流主要看兩個(gè)指標(biāo)，一個(gè)是經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額，另一個(gè)是自由現(xiàn)金流。
2、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)
資產(chǎn)結(jié)構(gòu)很簡單，就是我一個(gè)公司經(jīng)營我有多少是自有的權(quán)益資產(chǎn)，有多少是借錢經(jīng)營。前面杜邦分析說過，提高負(fù)債率雖然能夠放大收益，但是企業(yè)也需要承擔(dān)更多的財(cái)務(wù)費(fèi)用和市場經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。一旦舉債過多，就可能吞噬利潤，甚至導(dǎo)致成為現(xiàn)金流斷裂的導(dǎo)火索。
這個(gè)不多說，直接上比率：
（1）資產(chǎn)負(fù)債率=負(fù)債總額/資產(chǎn)總額
這個(gè)比率最好控制在40%~60%的范圍，太低了顯得浪費(fèi)，沒有利用好外部資源，太高了顯得太危險(xiǎn)，一不小心可能把自己玩死了。銀行、證券、保險(xiǎn)這種依靠負(fù)債經(jīng)營的特殊企業(yè)除外。
（2）流動(dòng)比率=流動(dòng)資產(chǎn)/流動(dòng)負(fù)債
照著資債表套公式就是，通常認(rèn)為存貨大約占流動(dòng)資產(chǎn)的一半，所以合適的比率是2以上，最低不能小于1.高于2就表示企業(yè)的資產(chǎn)狀況非常好。當(dāng)然還是得看具體的行業(yè)。
（3）速動(dòng)比率=速動(dòng)資產(chǎn)/流動(dòng)負(fù)債
用流動(dòng)資產(chǎn)扣除變現(xiàn)能力差的存貨和名為資產(chǎn)實(shí)為費(fèi)用的待攤費(fèi)用即為速動(dòng)資產(chǎn)，一般認(rèn)為1是比較合理的，但是不同的行業(yè)好像差別非常之大。這里就涉及到一條原則，那就是在比較的時(shí)候注意橫縱向，橫向比較時(shí)與行業(yè)內(nèi)的其他公司相比處于一個(gè)什么排名水平，縱向是與公司自己歷史數(shù)據(jù)比較是升高還是降低的趨勢。
（4）息稅前利息保障倍數(shù)=（稅前利潤+利息支出）/利息支出
這個(gè)不多解釋，真正優(yōu)秀的企業(yè)其實(shí)負(fù)債不多，財(cái)務(wù)費(fèi)用甚至為負(fù)（利息收入）。
這里稍微說一下邁克爾波特的五力分析模型。
邁克爾波特是我特崇拜的又一個(gè)大神，他的《競爭策略》同樣讓我嗨了一把，這個(gè)也要?dú)w功于雕爺?shù)膯⒚伞４笊竦?b>五力模型是：賣方的議價(jià)能力、買方的議價(jià)能力、新競爭對(duì)手入侵，現(xiàn)存競爭者的競爭、替代品的威脅。
最經(jīng)典的解釋就是巴菲特說的，給你100億，你能不能再造一個(gè)可口可樂，這就是抵御競爭的能力，代表著企業(yè)面對(duì)競爭的穩(wěn)定性，我們要投資的就是這種皇位穩(wěn)定的企業(yè)。實(shí)際上這種企業(yè)往往在資源、品牌、技術(shù)等方面有著一定的壟斷性，比如茅臺(tái)的酒文化是品牌壟斷，麗江旅游的自然資源壟斷，某種意義來說，我們投資的是壟斷。
所投資的公司具有壟斷性，能不穩(wěn)定嗎？
露露的壟斷就在其杏仁露品牌，皇位無人能撼，雖然管理混亂、營銷動(dòng)力不足，照樣過得蠻不錯(cuò)。事實(shí)上巴菲特說得更夸張，他要的是能夠傻瓜式管理的企業(yè)，完全依靠公司既有的壟斷競爭優(yōu)勢，哪怕管理層犯錯(cuò)也不要緊，因?yàn)榧业缀?，是望族?/p>
三、管理水平
管理水平其實(shí)也包含了兩個(gè)方面， 一是管理層的品質(zhì)，二是管理層的能力。
這方面最牛逼的當(dāng)屬巴菲特，他著意收購那些有著好管理層的企業(yè)，收購之后放手讓原來的優(yōu)秀管理層繼續(xù)經(jīng)營，典型的天子御將。
這個(gè)也是我覺得可能比較困難的，因?yàn)橹袊钠髽I(yè)家可能比較缺乏這種“管家思維”。就拿前兩天剛被人爆料的董大姐來說吧，直批股東“分紅給你廢話還更多，掌聲都不給我”是什么鬼，管理層只是股東的管家好嗎？所以不要說小散，大股東可能都算不上真正的企業(yè)所有者。
巴菲特的方法是看財(cái)報(bào)的述職部分的措辭，是否真實(shí)、客觀，因?yàn)檫@部分反應(yīng)了管理層的性格、眼界，然而遺憾的是就我讀財(cái)報(bào)的經(jīng)驗(yàn)來看，一字不漏地把去年能抄的部分全抄一遍的財(cái)報(bào)占據(jù)99%，更遑論像巴菲特一樣每年寫一封信給股東了。
當(dāng)然中國還是有一些有情懷、有能力的企業(yè)家，這些都是中國經(jīng)濟(jì)真正的脊梁。
我其實(shí)是屬于情懷比較泛濫的，我崇拜的是這樣一種人，他首先有很大的情懷和抱負(fù)，然后真真切切想去做一些事情，想去改變什么，接著獲得了巨大的成功，事實(shí)上我覺得成功只是一個(gè)附庸品，是一個(gè)人去做了一些有價(jià)值的事情之后自然而然的結(jié)果。
總而言之，管理層品質(zhì)這種東西很難把握，只能多關(guān)注，多研究。
重點(diǎn)說說管理能力的指標(biāo)。
（1）三費(fèi)占比
三費(fèi)即期間費(fèi)用，包括管理費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用、銷售費(fèi)用，最好當(dāng)然是三費(fèi)不斷下降，但是實(shí)際上一家公司如果在不斷擴(kuò)張，三費(fèi)應(yīng)該是隨著上升的。但是這都不是事，重要的是，三費(fèi)占比必須穩(wěn)定，而且相較于行業(yè)其他公司，是比較低的。
但是該花的錢還是得花，關(guān)鍵是要用在刀刃上，也就是策略性成本，用在能夠使優(yōu)化產(chǎn)品，升級(jí)體驗(yàn)的地方，要能夠促進(jìn)利潤的增長。比如廣告費(fèi)，如果費(fèi)用過多，可能會(huì)導(dǎo)致浪費(fèi)，沒有鋪到位，又導(dǎo)致宣傳不足。 所以要看費(fèi)用的增長是否能夠促進(jìn)銷售收入的增長，如果是肯定的，而且銷售收入增速大于銷售費(fèi)用增速那就可以增加，如果收效甚微，那么不如不花這錢。100塊錢的銷售費(fèi)用，最好能夠帶來100塊錢以上銷售收入，如果花100塊錢，銷售收入只增長了80塊錢，那還不如不花這錢。
（2）應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率=賒銷收入/應(yīng)收賬款
我們知道，權(quán)責(zé)發(fā)生制下，有些公司報(bào)表可能營收很多，但是回款能力其實(shí)很差，大多是應(yīng)收賬，應(yīng)收賬多了不僅有壞賬的風(fēng)險(xiǎn)，還影響經(jīng)營現(xiàn)金流。所以這個(gè)指標(biāo)衡量的就是應(yīng)收賬的回款能力。
（3）存貨周轉(zhuǎn)率=銷售成本/存貨存貨
也是一個(gè)大問題，有些行業(yè)周轉(zhuǎn)快，存貨太少會(huì)影響銷售，但是有些行業(yè)比如汽車、電子科技，存貨過時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)很大，而且會(huì)占用大量資金。該指標(biāo)衡量的是存貨周轉(zhuǎn)的速度，一樣的應(yīng)該與行業(yè)內(nèi)的其他公司比較，看處于行業(yè)的什么位置。
存貨做得最牛逼的是零庫存，最經(jīng)典的案例是日本豐田，有興趣的可以研究一下這個(gè)案例。
Ps：財(cái)務(wù)分析只是輔助，并不能替代商業(yè)價(jià)值分析，畢竟投資的本源是商業(yè)。但遺憾的是商業(yè)管理的洞見并非朝夕之功，所以很尷尬，雖然一直說投資要當(dāng)做生意去做，但實(shí)際上個(gè)人體會(huì)是格雷厄姆的撿煙蒂式投資可能是更有實(shí)操價(jià)值的，畢竟比起商業(yè)管理的藝術(shù)，套路要快一點(diǎn)。
—END—
這篇文章可以說是很干的干貨了，直接套路著用能篩選出很優(yōu)秀的標(biāo)的，此文不賞，簡直天理難容。
