前言

作者：編程隨想

原作者寫作起源于8月初，人民幣對(duì)美元的匯率破7?；诒救藢?duì)金融學(xué)的理解，閱讀完原文之后，做了部分精簡(jiǎn)和排版，以解釋“貨幣經(jīng)濟(jì)學(xué)”的基本概念。

本文的目標(biāo)讀者

如果自認(rèn)為對(duì)“宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)”，尤其是其中的“貨幣經(jīng)濟(jì)學(xué)”已經(jīng)有足夠的認(rèn)識(shí)，那么，本文你就不用看了。

如果對(duì)這個(gè)領(lǐng)域還不熟悉，并且希望能對(duì)該領(lǐng)域有更系統(tǒng)性的了解，建議直接去看《貨幣金融學(xué)》這本書。這是非常經(jīng)典的教材，被歐美很多高校采用，其作者是“弗雷德里克·米什金”。本文聊的內(nèi)容，此書中基本都有；而且書中的內(nèi)容肯定比這篇博文更加詳細(xì)、更加全面。（注：本文后續(xù)章節(jié)凡是提到《貨幣金融學(xué)》，都是指此書的中譯本第9版）

綜上所述，本文的目標(biāo)讀者是既對(duì)該領(lǐng)域不太懂，同時(shí)又不愿意花時(shí)間看書的那些人。

“貨幣經(jīng)濟(jì)學(xué)”是什么？

“貨幣經(jīng)濟(jì)學(xué)”也稱作“貨幣銀行學(xué)”，英文叫做“monetary economics”。簡(jiǎn)而言之，這個(gè)學(xué)科專門研究“貨幣”在各種經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中的作用。

該領(lǐng)域的奠基人物就是著名的“凱恩斯”（John Maynard Keynes）。他的代表作是《就業(yè)、利息和貨幣通論》（The General Theory of Employment, Interest, and Money），出版于1936年（大蕭條之后不久）。此書的影響力之大，有時(shí)候直接被簡(jiǎn)稱為“通論”（The General Theory）。

由于“凱恩斯”的影響力，以他為代表形成了一個(gè)經(jīng)濟(jì)學(xué)流派——“凱恩斯主義”（Keynesianism），有時(shí)也稱作“凱恩斯經(jīng)濟(jì)學(xué)”（Keynesian Economics）。在二戰(zhàn)剛結(jié)束時(shí)，該流派在宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)占據(jù)統(tǒng)治地位。中國(guó)大學(xué)宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)就是以凱恩斯的理論為基礎(chǔ)。

但“凱恩斯主義”一統(tǒng)江湖的時(shí)間沒能持續(xù)太久。上世紀(jì)60年代，以“米爾頓·弗里德曼”（Milton Friedman）為首形成了“貨幣主義”學(xué)派（Monetarism），與之分庭抗禮。

這兩派的分歧在于：“凱恩斯主義”認(rèn)為政府的宏觀調(diào)控要兩手抓（同時(shí)使用“貨幣政策”與“財(cái)政政策”），而“貨幣主義”認(rèn)為只用“貨幣政策”就足夠了。

除了這兩個(gè)流派，上世紀(jì)后期還出現(xiàn)了很多其它流派，有些是為了彌補(bǔ)“凱恩斯主義”的不足，有些是為了彌補(bǔ)凱恩斯之前的“古典主義”的不足。

貨幣政策與財(cái)政政策

剛才介紹“凱恩斯的理論體系”提到了政府宏觀調(diào)控的兩個(gè)招數(shù)：財(cái)政政策和貨幣政策，說明一下：

貨幣政策（Monetary Policy）

通常由某個(gè)國(guó)家的“中央銀行”主導(dǎo)。它可以通過一系列的“貨幣工具”來影響本國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)。具體如何操作，后續(xù)章節(jié)會(huì)聊到。

財(cái)政政策（Fiscal Policy）

通常由某個(gè)國(guó)家的“財(cái)政部”主導(dǎo)。它可以通過“稅收”、“政府投資”之類的手段來影響本國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)。這個(gè)話題不是本文討論的內(nèi)容。

貨幣

貨幣的定義

要談“貨幣經(jīng)濟(jì)學(xué)”，要先界定“貨幣”這個(gè)概念。一般人說到“貨幣”，首先想到的是“流通的貨幣”（簡(jiǎn)稱“通貨”），也就是“紙幣、硬幣”之類的玩意兒。但在“金融學(xué)”領(lǐng)域中提到“貨幣”，其范圍會(huì)更廣一些，除了“通貨 currency”，還包括其它一些東西（比如：支票、儲(chǔ)蓄存款...）。

在《貨幣金融學(xué)》一書中給出的定義是：貨幣是指，在產(chǎn)品和服務(wù)支付以及債務(wù)償還中被普遍接受的東西。

貨幣的功能

主要有三大功能：交易媒介、記賬單位、價(jià)值儲(chǔ)藏。

貨幣的流動(dòng)性（liquidity）

剛才提到貨幣可以作為“交易媒介”，也就是說它可以在不同的所有者之間轉(zhuǎn)移。這就體現(xiàn)了貨幣的“流動(dòng)性”。

不同類型的貨幣，流動(dòng)性也不同。一般而言，現(xiàn)金的流動(dòng)性最強(qiáng)，“活期存款”的流動(dòng)性就比“現(xiàn)金”差一些，“定期存款”的流動(dòng)性比“活期存款”更差一些。

貨幣總量（monetary aggregate）

為了統(tǒng)計(jì)某個(gè)國(guó)家中的貨幣總量，需要根據(jù)流動(dòng)性的差異，設(shè)定不同的術(shù)語(yǔ)。而且不同的國(guó)家，定義的術(shù)語(yǔ)也不太一樣；甚至同一個(gè)國(guó)家的央行，在不同時(shí)期也會(huì)調(diào)整相關(guān)術(shù)語(yǔ)的定義。

中國(guó)的術(shù)語(yǔ)

以下術(shù)語(yǔ)由“人行”（中國(guó)人民銀行）定義：

M0＝流通的現(xiàn)金

M1＝M0＋可開支票的企業(yè)活期存款

M2＝M1＋居民儲(chǔ)蓄存款＋企業(yè)其它存款＋證券公司客戶保證金

（注：在中國(guó)，M1 也稱為“狹義貨幣”、M2 也稱為“廣義貨幣”）

美國(guó)的術(shù)語(yǔ)

以下術(shù)語(yǔ)由“美聯(lián)儲(chǔ)”（美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)）定義：

M1＝流通的現(xiàn)金＋旅行支票＋活期存款＋其它支票存款

M2＝M1＋小額定期存款＋儲(chǔ)蓄存款與貨幣市場(chǎng)存款賬戶＋貨幣市場(chǎng)共同基金份額

通脹與通縮

首先，“通脹”與“通縮”就像硬幣的兩面——“通縮”可以理解為“通脹率為負(fù)數(shù)”。

關(guān)于“通貨膨脹”這個(gè)話題，學(xué)術(shù)界歷來有較大爭(zhēng)議——對(duì)其“成因、測(cè)量方法、解決方法”，不同的經(jīng)濟(jì)學(xué)派有完全不同的見解。對(duì)這方面的爭(zhēng)議，就不作深入介紹。在經(jīng)濟(jì)學(xué)界比較有共識(shí)的幾個(gè)觀點(diǎn)：

“通縮”（通貨緊縮）比“通脹”更危險(xiǎn)；

“惡性通脹”（很高的通脹率）也很危險(xiǎn)；

“通脹率”并不是越低越好（也就是說，不應(yīng)一味地追求“零通脹”）。

如果理解了上述三條，應(yīng)該明白把“通脹率”穩(wěn)定地保持在某個(gè)低水平，是比較明智。

利息與利率

為什么會(huì)有“利息”（interest）？

假設(shè)有如下兩個(gè)選項(xiàng)讓你選擇：選項(xiàng)1：立即拿到一萬元；選項(xiàng)2：一年后拿到一萬元。

在其它條件都相同的情況下，每個(gè)頭腦正常的人，都會(huì)傾向于前者。

為什么都會(huì)傾向于前者？這個(gè)問題的本質(zhì)在于人性。在面對(duì)收益時(shí)，人們更傾向于“確定性”，并盡可能地規(guī)避“隨機(jī)性”；但在面對(duì)損失的時(shí)候則相反——更傾向于“隨機(jī)性”，并盡可能地規(guī)避“確定性”。

“立即拿到一萬元”，這是確定的；而“一年后拿到一萬元”則引入了不確定性（也就是上述所說的“隨機(jī)性”）。

而“利息”就是為了補(bǔ)償因?yàn)椤把舆t獲取”而導(dǎo)致的心理上的“不爽”。

利息的時(shí)間因素

前面提到了“延遲獲取收益”會(huì)讓人不爽。延遲的時(shí)間跨度越大，不爽的程度就越明顯。所以，延遲的時(shí)間越長(zhǎng)，就應(yīng)該支付更多的利息。也就是說，利息的關(guān)鍵因素是“時(shí)間差”。

經(jīng)濟(jì)學(xué)大牛歐根·馮·龐巴維克（Eugen von B?hm-Bawerk）在其代表作《資本與利息》中首次提出了“時(shí)差利息論”，指出了時(shí)間因素的關(guān)鍵性。他的“時(shí)差利息論”被公認(rèn)為”第一個(gè)比較靠譜的利息理論。

另外說一句，馬克思建立的經(jīng)濟(jì)理論體系（利息、勞動(dòng)價(jià)值理論、剩余價(jià)值理論等等），在如今看來，全都非常過時(shí)。后世的很多牛逼經(jīng)濟(jì)學(xué)家，都曾指出其理論中的謬誤，并建立了更完善的替代理論。

利率（interest rate）

由于“利息”與“時(shí)間”密切相關(guān)，當(dāng)我們討論“利率”，都是關(guān)聯(lián)到某個(gè)時(shí)間跨度。比如“年利率”指的是“以年為計(jì)算利息的周期”。

單利（simple interest）

所謂的“單利”就是本金是固定的，每一期的利息也是固定的。上一期的利息不作為下一期的本金。

比如“100元”的本金，利率“10%”，以“單利”的方式計(jì)算，每一期的利息都是“10元”。

復(fù)利（compound interest）

“復(fù)利”在民間俗稱“利滾利”。它與“單利”不同之處在于，上一期的利息會(huì)作為下一期的本金。

比如“100元”的本金，利率“10%”，以“復(fù)利”的方式計(jì)算：

每1期：初始本金“100元”，利息“10元”；

每2期：本金變?yōu)椤?10元”，利息“11元”，；

每3期：本金變?yōu)椤?21元”，利息“12.1元”；

每4期：本金變?yōu)椤?33.1元”，利息“13.31元”

......

（注：從本小節(jié)之后，凡是提到“利息”都是指【復(fù)利】）

貼現(xiàn)（discount）與現(xiàn)值（present value）

在剛才的舉例中——100元本金，利率 10%，經(jīng)過3次計(jì)息后共有“133.1元”。

如果把問題轉(zhuǎn)換一下：同樣是 10% 的利率，希望在3期之后得到“100元”，那么你應(yīng)該投入多少本金？這個(gè)問題本質(zhì)上就是計(jì)算未來的收入在今天的價(jià)值。在金融學(xué)中稱之為“對(duì)未來的貼現(xiàn)”（discounting the future），相應(yīng)的計(jì)算結(jié)果就是現(xiàn)值（present value）。

（注：通常情況下所說的“貼現(xiàn)率”也就是指“利率”）

名義利率與實(shí)際利率

剛才對(duì)“利率”的討論，沒有考慮通脹（通貨膨脹）因素。這種利率也稱為“名義利率”（nominal interest rate）。

如果考慮了通脹（通貨膨脹）因素之后，得出的利率則稱為“實(shí)際利率”（real interest rate）。

經(jīng)濟(jì)學(xué)大牛“歐文·費(fèi)雪”（Irving Fisher）指出兩者關(guān)系：

“費(fèi)雪方程式”（Fisher Equation）：實(shí)際利率＝名義利率－通脹率

這個(gè)方程式告訴大家，如果“通脹率”超過了“名義利率”，那么你在銀行中的存款實(shí)際上是在衰減的！

銀行

（注：本章節(jié)所說的“銀行”均指“商業(yè)銀行”，以區(qū)別于其它類型的銀行，比如“投資銀行/投行”）

銀行的商業(yè)模式

簡(jiǎn)而言之，銀行向某些客戶提供存款服務(wù)并支付存款利息；向另一些客戶提供貸款服務(wù)并索取貸款利息。只要后者比前者更多，銀行就獲得了利潤(rùn)；反之，則虧損。

當(dāng)然啦，上述只是簡(jiǎn)單的說法，實(shí)際情況要復(fù)雜得多。比如說：銀行為了確保貸出去的款能收得回來，還需要有一套完善的抵押制度和風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估制度。比如說：銀行還可以投資各種證券，并獲得相應(yīng)的收益（注：很多國(guó)家規(guī)定——商業(yè)銀行只能購(gòu)買“債券”，而不能購(gòu)買“股票”）.......

銀行的資產(chǎn)負(fù)債表

“資產(chǎn)負(fù)債表”，英文叫做“balance sheet”。它是財(cái)務(wù)/會(huì)計(jì)領(lǐng)域的重要術(shù)語(yǔ)，被稱為“四大報(bào)表”之一（另三個(gè)是“損益表/利潤(rùn)表、現(xiàn)金流量表、所有者權(quán)益表”）。

“資產(chǎn)負(fù)債表”的公式是：資產(chǎn)＝負(fù)債＋股東權(quán)益

（注：“股東權(quán)益”也可以理解為該經(jīng)濟(jì)實(shí)體的【凈值】）

對(duì)于任何一家經(jīng)濟(jì)實(shí)體，都會(huì)有對(duì)應(yīng)的“資產(chǎn)負(fù)債表”，銀行也不例外。為了直觀地展現(xiàn)銀行的“資產(chǎn)負(fù)債表”，貼一張圖如下。請(qǐng)注意：“儲(chǔ)戶的存款”相當(dāng)于“銀行的負(fù)債”。另外，圖中標(biāo)注紅框框的，也就是銀行的凈值。

（2008年，美國(guó)所有商業(yè)銀行的“資產(chǎn)負(fù)債表”匯總。數(shù)據(jù)來源：美聯(lián)儲(chǔ)官網(wǎng)）

銀行的準(zhǔn)備金

“準(zhǔn)備金”是什么？銀行弄來的客戶存款，不能全都貸出去，必須留下一定的比例，以滿足隨時(shí)可能出現(xiàn)的“客戶提款”和“資金清算”。這部分貨幣就叫做“準(zhǔn)備金”（reserves）。

“準(zhǔn)備金”的形式有兩種形式：其一，以存款的形式存放在央行的賬上；其二，以通貨（現(xiàn)金）的形式存放在銀行自家的金庫(kù)中（vault cash）。

“準(zhǔn)備金”的比例，一般而言，央行（中央銀行）會(huì)明文規(guī)定一個(gè)準(zhǔn)備金的比例，叫做“法定準(zhǔn)備金比例”（required reserve ratio，簡(jiǎn)稱 RRR）。在這個(gè)比例之內(nèi)的，叫做法定準(zhǔn)備金（required reserves）；在這個(gè)比例之外，銀行也可以自愿地留出一些貨幣作為準(zhǔn)備金，這個(gè)叫做超額準(zhǔn)備金（excess reserves）。

“超額準(zhǔn)備金”保留多大的比例，反應(yīng)出某家銀行對(duì)“風(fēng)險(xiǎn)/收益”的取舍。由于“超額準(zhǔn)備金”留在銀行手中，無法創(chuàng)造利息。因此，“超額準(zhǔn)備金”越多，資金利用率越低（資金閑置的成本）。為了提升資金利用率，銀行可以降低“超額準(zhǔn)備金”的比例。但這個(gè)比例也不是越低越好。如果“超額準(zhǔn)備金”太低，萬一碰到儲(chǔ)戶大額提款（存款外流），銀行手頭沒有足夠的現(xiàn)金，只能臨時(shí)向“其它銀行”借款（同業(yè)拆借）或向“央行”借款（貼現(xiàn)貸款）。而這種臨時(shí)的借款，顯然不是白給的，要支付對(duì)方利息（借款成本）。

綜上所述，“超額準(zhǔn)備金”的比例，不論是太高還是太低，都會(huì)導(dǎo)致額外的成本。最好是處于某個(gè)恰當(dāng)?shù)钠胶恻c(diǎn)，這就是經(jīng)濟(jì)學(xué)中經(jīng)常提及的“均衡”。

為什么央行要規(guī)定“法定準(zhǔn)備金”的比例？

主要原因有兩個(gè)：

其一，控制系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。設(shè)想一下：如果央行不對(duì)“準(zhǔn)備金的比例”作出硬性規(guī)定，而是讓銀行自行決定。由于銀行的經(jīng)營(yíng)者總是逐利的，為了盡可能地提高資金利用率，就會(huì)傾向于存放更少的準(zhǔn)備金（因?yàn)椤皽?zhǔn)備金”沒有被拿去放貸，就沒法生息）如果每家銀行這么干，就會(huì)導(dǎo)致整個(gè)銀行體系的“系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)”。

其二，作為央行的調(diào)控工具。央行對(duì)“法定準(zhǔn)備金比例”的規(guī)定，并不是固定滴，需要時(shí)可以進(jìn)行動(dòng)態(tài)微調(diào)。于是這就成為央行手中的調(diào)控工具（參見本文后續(xù)章節(jié)關(guān)于“貨幣政策”的介紹）。

銀行的表外業(yè)務(wù)（off-balance-sheet activity）

所謂的“表外業(yè)務(wù)”指的是，銀行的某些商業(yè)活動(dòng)并不反映在“資產(chǎn)負(fù)債表”中，但這些活動(dòng)同樣會(huì)給銀行帶來利潤(rùn)或虧損。比如：銀行在外匯市場(chǎng)上進(jìn)行“套利”，就屬于“表外業(yè)務(wù)”。

中央銀行（央行）

央行是什么？

“央行”，英文叫做“central bank”。簡(jiǎn)而言之，“央行”是某個(gè)政治實(shí)體中唯一的貨幣發(fā)行機(jī)構(gòu)。上述所說的政治實(shí)體包括幾種不同的情況：國(guó)家、地區(qū)（比如香港）、國(guó)家聯(lián)盟（比如歐盟）。

央行的必要性——充當(dāng)“最后的貸款人”

說到“央行的必要性”，估計(jì)很多讀者會(huì)認(rèn)為這是顯然的。但在近代史上，某些國(guó)家經(jīng)歷過“無央行”的時(shí)期，比如美國(guó)。下面以美國(guó)為例，說說“無央行”會(huì)有啥問題。

話說美國(guó)的“文化和國(guó)民性”包含了根深蒂固的對(duì)中央政府的敵意，這種敵意從建國(guó)（立憲）一直保持到現(xiàn)在。1787年立憲時(shí)，美國(guó)開國(guó)元?jiǎng)鬃尅爸菡崩^續(xù)保留很大的權(quán)力，以制衡“聯(lián)邦政府”。

體現(xiàn)在金融領(lǐng)域就是很長(zhǎng)一段時(shí)間里（1787~1863年），合眾國(guó)的商業(yè)銀行都是由各州的“銀行委員會(huì)”頒發(fā)執(zhí)照。在那段時(shí)間，某些人也曾經(jīng)想過要搞“央行”，而且還搞了兩次（分別是：“美利堅(jiān)銀行”和“美利堅(jiān)第二銀行”），結(jié)果兩次都被廢掉了。主要還是因?yàn)槊绹?guó)公眾擔(dān)心：在金融領(lǐng)域出現(xiàn)一個(gè)獨(dú)裁者。

（美國(guó)銀行業(yè)發(fā)展史，圖片來源：《貨幣金融學(xué)》第12章）

那后來成立“美聯(lián)儲(chǔ)”又是什么原因？最大的原因在于，“無央行”時(shí)期，一旦出現(xiàn)金融恐慌，商業(yè)銀行的破產(chǎn)會(huì)引發(fā)連鎖反應(yīng)，這就是所謂的“系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)”；有了“央行”，可以充當(dāng)“最后貸款人”。在金融危機(jī)時(shí)，央行往銀行系統(tǒng)注入資金（流動(dòng)性），從而消除上述的“系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)”。

順便說一下，雖然美國(guó)最終還是搞了一個(gè)“央行”，但美國(guó)佬對(duì)“中央集權(quán)”的敵意并未消失。為了調(diào)和這兩者的矛盾，“美聯(lián)儲(chǔ)”的體系結(jié)構(gòu)采用了高度分權(quán)的設(shè)計(jì)（具體參見下圖）。

（“美聯(lián)儲(chǔ)”的體系結(jié)構(gòu)與分權(quán)機(jī)制，圖片來源：《貨幣金融學(xué)》第13章）

可以這么說，在所有的經(jīng)濟(jì)大國(guó)中，“美國(guó)的央行”是最特殊的。在美國(guó)的體制中，美聯(lián)儲(chǔ)不隸屬于“三權(quán)分立”中的任何一個(gè)，并且它自己內(nèi)部又是高度分權(quán)的。

如果你理解了上述這點(diǎn)，就能明白為啥從去年2018下半年到今年上半年，川普（在任總統(tǒng)）與美聯(lián)儲(chǔ)主席大打口水戰(zhàn)，卻依然拿他沒辦法。

央行的資產(chǎn)負(fù)債表

前面聊過“商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債表”?！把胄小迸c“商業(yè)銀行”還不太一樣，下面簡(jiǎn)單說一下“央行的表”。

資產(chǎn)? ? ? ? ? ? ?負(fù)債

政府債券? ? 流通中的現(xiàn)金

貼現(xiàn)貸款? ? 銀行系統(tǒng)的準(zhǔn)備金

...? ? ? ? ? ? ? ? ? ?...

上面這張表是簡(jiǎn)化的，只列出4個(gè)科目（這4個(gè)與后續(xù)的討論有關(guān)）。實(shí)際情況會(huì)比“上表”復(fù)雜得多。有時(shí)候你會(huì)在媒體中聽到：央行在進(jìn)行“縮表”或“擴(kuò)表”，指的就是這個(gè)“表”。

為啥要強(qiáng)調(diào)“央行的表”？再次提醒大伙兒注意：“資產(chǎn)負(fù)債表”英文叫做【balance sheet】。央行在日常運(yùn)作時(shí)，必須確?！斑@個(gè)表”是平衡！因此，央行不能隨隨便便地“印錢”，要受到這張表的約束。

央行的目標(biāo)

前面已經(jīng)聊過，央行可以充當(dāng)“最后貸款人”。但這只是央行在非常時(shí)期的作用。在正常時(shí)期，央行也要肩負(fù)某些使命。在日常運(yùn)營(yíng)中，央行需要控制如下幾個(gè)比率，使之在期望的范圍內(nèi)波動(dòng)：

利率

通脹率

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率

失業(yè)率

匯率

有幾點(diǎn)必須注意：

這些比率雖然處于不同的維度，但相互之間存在關(guān)聯(lián)性（有些是一致的，有些是矛盾的）

不同國(guó)家的央行，這幾個(gè)目標(biāo)的優(yōu)先級(jí)權(quán)重是不同滴。

即使是同一個(gè)國(guó)家的央行，由于宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化，這幾個(gè)目標(biāo)的權(quán)重也會(huì)變化。

這其中的任何一個(gè)比率，既不是越高越好，也不是越低越好（下面會(huì)提到）。

利率

在宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)中，有一個(gè)“自然利率”（natural rate of interest）的概念。這玩意兒最早由經(jīng)濟(jì)學(xué)牛人“克努特·維克塞爾”（Knut Wicksell）提出。在他的代表作《利息與價(jià)格》中首次引入了這個(gè)概念。

此人在經(jīng)濟(jì)學(xué)發(fā)展史上有重要地位，首次把“價(jià)格理論”與“貨幣理論”結(jié)合起來。哈耶克評(píng)價(jià)他：由于這個(gè)偉大的瑞典經(jīng)濟(jì)學(xué)家，才使直到19世紀(jì)末仍然隔離的兩股思潮終于確定地融合起來。

何為自然利率？維克塞爾指出，當(dāng)資本的供應(yīng)與資本的需求相平衡的時(shí)候的利率就是“自然利率”。如果“實(shí)際利率”低于“自然利率”，投資大于儲(chǔ)蓄，總需求大于總供給，宏觀經(jīng)濟(jì)處于膨脹狀態(tài)；反之，則總需求小于總供給，宏觀經(jīng)濟(jì)處于緊縮狀態(tài)。

由于自然利率的存在，央行在控制利率的時(shí)候，并不能隨心所欲，必須以自然利率為參考系。如此就引出貨幣政策的三種風(fēng)格/流派：

擴(kuò)張性貨幣政策，所謂“擴(kuò)張性貨幣政策”，就是央行增加貨幣供應(yīng)量，使得“實(shí)際利率”低于“自然利率”。這會(huì)抑制“儲(chǔ)蓄”并促進(jìn)“投資”，從而有利于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

緊縮性貨幣政策，所謂“緊縮性貨幣政策”，就是與上述做法相反。

中性貨幣政策，除了“擴(kuò)張”和“緊縮”，還有一種中性貨幣政策——讓“實(shí)際利率”基本等同于“自然利率”。

請(qǐng)注意，對(duì)這三種貨幣政策，上述只是作最簡(jiǎn)單的介紹，實(shí)際情況要復(fù)雜得多。比如：“增加貨幣供應(yīng)”雖然可以“刺激經(jīng)濟(jì)”，但也可能會(huì)增加“通脹率”。當(dāng)“通脹率”高到某個(gè)水平，就會(huì)有“惡性通脹”的風(fēng)險(xiǎn)。

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率

前一個(gè)小節(jié)在談“利率”的時(shí)候，已經(jīng)把“經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率”簡(jiǎn)單說了。

通脹率

本文開頭部分談“貨幣總量”的時(shí)候，已經(jīng)聊過“通脹”相關(guān)的爭(zhēng)議/分歧。因此，央行如何處理“通脹”相關(guān)的問題，取決于央行的負(fù)責(zé)人信奉宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)的哪一個(gè)流派。

失業(yè)率

說到“失業(yè)”，很多人誤以為“失業(yè)率越低越好”，其實(shí)不然。

在宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)中，有一個(gè)“自然失業(yè)率”（natural rate of unemployment）的概念。指的是當(dāng)“勞動(dòng)力的供需達(dá)到均衡時(shí)”的失業(yè)率。當(dāng)經(jīng)濟(jì)學(xué)家在說充分就業(yè)的時(shí)候，并不是指“失業(yè)率為零”，而是指：實(shí)際失業(yè)率＝自然失業(yè)率。

舉例說明：自然失業(yè)率＝（摩擦性失業(yè)人數(shù)＋結(jié)構(gòu)性失業(yè)人數(shù)）／勞動(dòng)人口總數(shù)

所謂的“摩擦性失業(yè)”指的是——換工作（跳槽）的斷檔期。所謂的“結(jié)構(gòu)性失業(yè)”指的是，不同行業(yè)間的變動(dòng)（朝陽(yáng)行業(yè)的興起、夕陽(yáng)行業(yè)的衰退）導(dǎo)致的失業(yè)。

如果你理解了上述等式，自然能明白，在任何一個(gè)正常的國(guó)家/社會(huì)中，“自然失業(yè)率”必定大于零。

匯率

由于篇幅的限制，這篇不打算聊“國(guó)際金融”相關(guān)的話題。

貨幣供應(yīng)的原理

大家都知道央行可以印鈔，但央行印的鈔票如何進(jìn)入流通領(lǐng)域？這就涉及到“貨幣供應(yīng)”（Money Supply）的原理。

“貨幣供應(yīng)”的三位一體

“貨幣供應(yīng)”涉及的三個(gè)關(guān)鍵角色分別是：央行、商業(yè)銀行、儲(chǔ)戶。

何為“基礎(chǔ)貨幣”？

在聊“貨幣供應(yīng)”的原理之前，要先解釋一下“基礎(chǔ)貨幣”的概念（英文叫做“Monetary Base”，簡(jiǎn)稱 MB）?！盎A(chǔ)貨幣”有時(shí)候也稱作“貨幣量基數(shù)”。在“貨幣經(jīng)濟(jì)學(xué)”中，它指的是，流通中的現(xiàn)金＋銀行體系中的準(zhǔn)備金。

回顧一下前面章節(jié)提到的“央行資產(chǎn)負(fù)債表”，那么“基礎(chǔ)貨幣”正好對(duì)應(yīng)于“負(fù)債”這一欄，所以它也稱作“央行的貨幣負(fù)債”。

何為“貨幣乘數(shù)”？

“基礎(chǔ)貨幣”有時(shí)候也被稱為“高能貨幣”。為啥說它“高能”？因?yàn)椤盎A(chǔ)貨幣”的變化量（增減量）會(huì)導(dǎo)致“整個(gè)貨幣供應(yīng)量”出現(xiàn)N倍的改變。此處的N就被稱作貨幣乘數(shù)（英文叫做“Money Multiplier”，簡(jiǎn)稱 MM）。

一般而言，央行對(duì)“貨幣供應(yīng)量的干預(yù)”，是通過對(duì)“基礎(chǔ)貨幣的干預(yù)”來實(shí)施的。由于“貨幣乘數(shù)”的放大效應(yīng)，央行對(duì)“基礎(chǔ)貨幣的干預(yù)”可以起到“四兩撥千斤”的效果。

提醒一下，在“凱恩斯”創(chuàng)立的宏觀經(jīng)濟(jì)理論中有一個(gè)“投資乘數(shù)”的概念?！巴顿Y乘數(shù)”屬于“財(cái)政政策”的范疇，與本小節(jié)所說的“貨幣乘數(shù)”是兩碼事！

理想情況下的“貨幣乘數(shù)”

所謂的“理想情況”指的是如下前提：

前提1：每個(gè)商業(yè)銀行都把“額外準(zhǔn)備金”設(shè)為零（也就是，“實(shí)際準(zhǔn)備金”正好等于“法定準(zhǔn)備金”），此時(shí)銀行的資金利用率最大化。

前提2：每個(gè)儲(chǔ)戶都不持有現(xiàn)金（所有的錢都存入銀行）

為了計(jì)算方便，咱們假設(shè)某個(gè)國(guó)家的法定準(zhǔn)備金比率是 10%；然后再假設(shè)，央行通過某種手段，讓某個(gè)商業(yè)銀行（以下稱 B0）多出一筆100萬的現(xiàn)金。

由于在這之前，B0 的“實(shí)際準(zhǔn)備金”正好等于“法定準(zhǔn)備金”。如今突然多了100萬，這筆錢當(dāng)然可以作為“額外準(zhǔn)備金”。（根據(jù)“前提1”）B0 為了讓資金利用率最大化，會(huì)立即把這100萬通過貸款貸出去。（根據(jù)“前提2”）獲得這筆貸款的客戶不會(huì)把貸來的錢放在手上，浪費(fèi)利息。他/她必然會(huì)把這筆錢花掉（用于購(gòu)買商品）。

于是，銷售商品的人會(huì)得到這筆錢，同樣根據(jù)上述的“前提2”，此人會(huì)把這筆錢存入另一家銀行（簡(jiǎn)稱 B1）。現(xiàn)在，B1 獲得了一筆100萬的客戶存款。由于【法定準(zhǔn)備金比率】是 10%，B1 必須把這筆錢中的10萬作為“法定準(zhǔn)備金”，所以 B1 能夠放貸的錢就只有90萬。

然后，B1 會(huì)把這90萬再放貸出去，再經(jīng)過上述的循環(huán)，這90萬會(huì)存入下一家銀行（B2）。此時(shí)，B2 必須留下9萬作為“準(zhǔn)備金”，只能放貸81萬。

上述循環(huán)不斷往復(fù)，最終你可以看到如下這么一個(gè)遞減的等比數(shù)列：

銀行? ? 存款增量? ? 貸款增量

B0? ? ? ? 0? ? ? ? ? ? ? ? ? 100萬

B1? ? ? ? ?100萬? ? ? ? ? 90萬

B2? ? ? ? 90萬? ? ? ? ? ? ?81萬

B3? ? ? ? ?81萬? ? ? ? ? ? 72.9萬

.........

（注：上述的 B0、B1、B2、B3 ... 既可以是同一個(gè)銀行，也可以是不同銀行。不影響相關(guān)的討論）

現(xiàn)在，請(qǐng)回憶一下中學(xué)數(shù)學(xué)，遞減的無窮等比數(shù)列怎么求和？（經(jīng)過無數(shù)次累積后）“新增存款總量”與“新增貸款總量”正好都是1000萬，也就是央行最開始給的那筆錢的10倍。以上就是理想情況下的“貨幣乘數(shù)”，它等于“法定準(zhǔn)備金比率”的倒數(shù)，公式如下：

m＝1／r

實(shí)際情況下的“貨幣乘數(shù)”

現(xiàn)在開始來說“實(shí)際情況”，當(dāng)然啦，“實(shí)際情況”往往比“理想情況”復(fù)雜得多。在“實(shí)際情況”下，前一個(gè)小節(jié)的兩個(gè)前提將不再成立。也就是說：

某些銀行的“額外準(zhǔn)備金”不是零。

儲(chǔ)戶不一定把所有的錢都存入銀行（儲(chǔ)戶會(huì)持有一定量的現(xiàn)金）。

為了處理這種復(fù)雜情況，就需要引入兩個(gè)變量：

變量1：儲(chǔ)戶的“現(xiàn)金比率”（用 c 表示）

變量2：銀行的“額外準(zhǔn)備金比率”（用 e 表示）

引入上述兩個(gè)變量后，經(jīng)過一番數(shù)學(xué)推導(dǎo)，可以得出如下公式：

上面這個(gè)就是：實(shí)際情況下計(jì)算“貨幣乘數(shù)”的公式。那些對(duì)數(shù)學(xué)感興趣的讀者，可以看《貨幣金融學(xué)》第14章，有詳細(xì)的推導(dǎo)過程。

“貨幣乘數(shù)”的意義

對(duì)于數(shù)學(xué)比較好的同學(xué)，光看上述“貨幣乘數(shù)”的兩個(gè)公式本身，就會(huì)意識(shí)到（只要 c 和 e 都大于零）前者總是大于后者。也就是理想的乘數(shù)必定大于實(shí)際的乘數(shù)。

那么，這背后的意義是什么？其關(guān)鍵在于，當(dāng)c大于零，此時(shí)儲(chǔ)戶手中持有一定量的現(xiàn)金，由于儲(chǔ)戶手中的現(xiàn)金【沒有】進(jìn)入銀行系統(tǒng)參與“存貸循環(huán)”，因此就沒能參與這個(gè)放大效應(yīng)。當(dāng)e大于零此時(shí)銀行持有一定量的額外保證金，也沒能參與“存貸循環(huán)”。

綜上所述，任何脫離“存貸循環(huán)”的貨幣，都會(huì)拉低“貨幣乘數(shù)”的值。

央行的手段——貨幣政策的三大工具

理解了“貨幣乘數(shù)”的放大效應(yīng)，接下來介紹央行如何改變“基礎(chǔ)貨幣”的總量。

央行常見的手段有如下三種（央行三板斧）：

手段1——公開市場(chǎng)操作

這是“央行三板斧”中最常見的一招，英文叫做“Open Market Operation”，簡(jiǎn)稱OMO。這玩意兒指的是：“央行”可以向“商業(yè)銀行”買入或賣出一定規(guī)模的證券。如果是“買入”，稱之為“公開市場(chǎng)購(gòu)買”；反之，則稱為“公開市場(chǎng)出售”。

公開市場(chǎng)購(gòu)買

前面聊銀行的“資產(chǎn)負(fù)債表”的時(shí)候提到了，銀行通常會(huì)持有一定量的債券（國(guó)債、地方債）。

假設(shè)央行向某個(gè)商業(yè)銀行購(gòu)買了1000萬的債券，央行會(huì)支付相應(yīng)的貨幣給這家商業(yè)銀行（再次提醒：“貨幣”不一定是現(xiàn)金）。

對(duì)“商業(yè)銀行”而言，雖然它的賬上少了價(jià)值1000萬的債券，但多了1000萬的貨幣，此時(shí)它的“資產(chǎn)負(fù)債表”依然是平衡的。但差別在于，多出來的貨幣，成為該銀行的準(zhǔn)備金。如此一來，整個(gè)銀行體系的“基礎(chǔ)貨幣”就增加了。

如果該銀行把這筆錢用于放貸，還可以引發(fā)“貨幣乘數(shù)效應(yīng)”。

公開市場(chǎng)出售

它是“公開市場(chǎng)購(gòu)買”的逆過程。

公開市場(chǎng)操作的對(duì)象是債券。在實(shí)際操作時(shí)，通常會(huì)選用國(guó)債。原因至少包括：首先，國(guó)債的流動(dòng)性足夠好；其次，國(guó)債的盤子足夠大，從而避免沖擊成本（也就是說：即使央行 OMO 的量很大，也不至于引發(fā)該證券價(jià)格的劇烈波動(dòng)）

中國(guó)央行的術(shù)語(yǔ)

“人民銀行”使用了“正回購(gòu)/逆回購(gòu)”的術(shù)語(yǔ)（財(cái)經(jīng)類報(bào)道時(shí)常會(huì)提到這幾個(gè)術(shù)語(yǔ)）。

正回購(gòu)——人民銀行賣出證券（相當(dāng)于“公開市場(chǎng)出售”，貨幣緊縮）

逆回購(gòu)——人民銀行買入證券（相當(dāng)于“公開市場(chǎng)購(gòu)買”，貨幣擴(kuò)張）

手段2——法定準(zhǔn)備金比率

前面介紹貨幣乘數(shù)時(shí)已經(jīng)提到，“貨幣乘數(shù)”的倍數(shù)與法定準(zhǔn)備金比率密切相關(guān)。因此，如果央行調(diào)整“法定準(zhǔn)備金比率”的大小，可以非常顯著地，影響“基礎(chǔ)貨幣”的總量，進(jìn)而影響到整個(gè)經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的貨幣供應(yīng)量。

手段3——貼現(xiàn)貸款

某個(gè)商業(yè)銀行可以根據(jù)自身的情況，向央行申請(qǐng)一筆貼現(xiàn)貸款（discount loans）。當(dāng)然啦，這筆錢不是白拿，必須在短期內(nèi)歸還，并支付一個(gè)利息。此利息的利率被稱為央行貼現(xiàn)率。

請(qǐng)注意，這個(gè)詞匯在不同的國(guó)家有不同的叫法。美國(guó)稱之為“discount rate”，某些西方國(guó)家稱為“base rate”或“bank rate”。在中國(guó)，同樣容易產(chǎn)生分歧。有些金融相關(guān)的文章把“商業(yè)銀行針對(duì)企業(yè)的貸款利率”稱為“貼現(xiàn)率”；而把“央行對(duì)商業(yè)銀行的貸款利率”稱為“再貼現(xiàn)率”。

為了避免分歧，本文后續(xù)章節(jié)都稱之為央行貼現(xiàn)率。

對(duì)央行而言，央行通過貼現(xiàn)貸款把一筆錢貸給某商業(yè)銀行，增加了該銀行的“準(zhǔn)備金總量”；對(duì)整個(gè)銀行體系而言，相當(dāng)于增加“基礎(chǔ)貨幣總量”。基于前面所說的“貨幣乘數(shù)效應(yīng)”，這當(dāng)然也成為央行操控“貨幣供應(yīng)量”的杠桿。

對(duì)商業(yè)銀行而言，商業(yè)銀行通過貼現(xiàn)貸款獲得一筆額外的貨幣，可以把這筆錢用于放貸。在“商業(yè)銀行”看來，“央行貼現(xiàn)率”相當(dāng)于是從央行借錢的成本。因此，當(dāng)商業(yè)銀行拿這筆錢放貸時(shí)，“貸款利率”必定要高于“央行貼現(xiàn)率”。所以，央行貼現(xiàn)率同時(shí)也成為商業(yè)銀行設(shè)定自身利率的參考基準(zhǔn)。

“商業(yè)銀行”向“央行”借錢的過程，非常類似于，“客戶”向“商業(yè)銀行”借錢的過程。所以，“央行”有時(shí)候被稱作“銀行的銀行”。

上述“三板斧”的優(yōu)缺點(diǎn)對(duì)比

主動(dòng)性與被動(dòng)性

對(duì)央行而言，前兩個(gè)手段是主動(dòng)的（由央行發(fā)起）；第3個(gè)手段是被動(dòng)的（由商業(yè)銀行發(fā)起）。

對(duì)央行而言，主動(dòng)的手段當(dāng)然更爽。

連續(xù)性與間歇性

前兩個(gè)手段雖然都是主動(dòng)性的干預(yù)工具，但兩者之間也有差別。

對(duì)于“公開市場(chǎng)操作”，可以連續(xù)且頻繁地進(jìn)行；相比之下，“法定準(zhǔn)備金比率”的調(diào)整通常是間歇性的（不能太頻繁），因?yàn)檫@個(gè)手段非?！皟疵汀?。

以中國(guó)央行為例，通常要幾個(gè)月才會(huì)調(diào)一次。如果某個(gè)月連續(xù)調(diào)了兩次（比如2010年11月），會(huì)讓金融市場(chǎng)震精（精神上受到震動(dòng)）。所以，“公開市場(chǎng)操作”相比“法定準(zhǔn)備金比率”具有更好的靈活性。

為啥“法定準(zhǔn)備金比率”這個(gè)手段比較兇猛？

不論是“公開市場(chǎng)操作”和“貼現(xiàn)貸款”都是通過調(diào)整（增/減）“基礎(chǔ)貨幣”的數(shù)量，然后通過“貨幣乘數(shù)”放大，以影響更多的其它貨幣。而“法定準(zhǔn)備金比率”則不同，對(duì)它的調(diào)整，直接改變“貨幣乘數(shù)”本身。

補(bǔ)充說明：央行貼現(xiàn)率與銀行同業(yè)拆借利率

前面聊“商業(yè)銀行準(zhǔn)備金”的時(shí)候，提到過如果某銀行臨時(shí)缺錢，可以找央行或其它銀行借錢。找央行借，就是“央行貼現(xiàn)貸款”，其成本就是“央行貼現(xiàn)率”；找其它銀行借，就是所謂的“同業(yè)拆借”，其成本是“同業(yè)拆借利率”。

“同業(yè)拆借”這種玩法之所以存在，原因之一是：其利率低于“央行貼現(xiàn)率”（如果它比“央行貼現(xiàn)率”還高，就失去存在的意義了）。所以，“同業(yè)拆借利率”應(yīng)該是小于等于“央行貼現(xiàn)率”。

有些同學(xué)可能會(huì)覺得：既然如此，銀行都采用“同業(yè)拆借”，那“央行貼現(xiàn)率”是否會(huì)失去作用？實(shí)際上還是有用的。比如說：當(dāng)央行下調(diào)“央行貼現(xiàn)率”的幅度如果夠大，使之逼近了“同業(yè)拆借利率”，那么“同業(yè)拆借利率”也會(huì)跟著下調(diào)。但是，央行如果上調(diào)“央行貼現(xiàn)率”，“同業(yè)拆借利率”不一定會(huì)跟著上調(diào)（具體取決于“貨幣供應(yīng)量”是否寬松）。