當(dāng)沃倫在商學(xué)院講課時(shí)，他說(shuō)：“我用一張考勤卡就能改善你最終的財(cái)務(wù)狀況；這張卡片上有20格，所以你只能有20次打卡的機(jī)會(huì)——這代表你一生中所能擁有的投資次數(shù)。當(dāng)你把卡打完之后，你就再也不能進(jìn)行投資了。”
他說(shuō)：“在這樣的規(guī)則之下，你才會(huì)真正慎重地考慮你做的事情，你將不得不花大筆資金在你真正想投資的項(xiàng)目上。這樣你的表現(xiàn)將會(huì)好得多。”
在我看來(lái)，這個(gè)道理是極其明顯的。沃倫也認(rèn)為這個(gè)道理極其明顯。但它基本上不會(huì)在美國(guó)商學(xué)院的課堂上被提及。因?yàn)樗⒎莻鹘y(tǒng)的智慧。
在我看來(lái)很明顯的是，贏家下注時(shí)必定是非常有選擇的。我很早就明白這個(gè)道理，我不知道為什么許多人到現(xiàn)在還不懂。
我想人們?cè)谕顿Y管理中犯錯(cuò)的原因可以用一個(gè)故事來(lái)解釋?zhuān)何以龅揭粋€(gè)賣(mài)魚(yú)鉤的家伙。我問(wèn)他：“天哪，你這些魚(yú)鉤居然是綠色和紫色的。魚(yú)真的會(huì)上鉤嗎？”他說(shuō)：“先生，我又不是賣(mài)給魚(yú)的?！?br> 許多投資經(jīng)理的做法跟這個(gè)魚(yú)鉤銷(xiāo)售員是相同的。他們就像那個(gè)把鹽賣(mài)給已經(jīng)有太多鹽的店主的家伙。只要那個(gè)店主繼續(xù)購(gòu)買(mǎi)食鹽，他們就能把鹽賣(mài)出去。但這對(duì)于購(gòu)買(mǎi)投資建議的人來(lái)說(shuō)是行不通的。
如果你們的投資風(fēng)格像伯克希爾·哈撒韋，那么你們很難得到現(xiàn)在這些投資經(jīng)理所獲取的報(bào)酬，因?yàn)槟菢拥脑?，你們將?huì)持有一批沃爾瑪股票、一批可口可樂(lè)股票、一批其他股票，別的什么都不用做。你們只要坐等就行了?？蛻魧?huì)發(fā)財(cái)。不久之后，客戶將會(huì)想：“這家伙只是買(mǎi)了一些好股票，又不需要做什么，我干嘛每年給他千分之五的報(bào)酬呢？”
投資者考慮的跟投資經(jīng)理考慮的不同。決定行為的是決策者的激勵(lì)機(jī)制，這是人之常情。
決定行為的是決策者的激勵(lì)機(jī)制，這是人之常情。所以制定正確的激勵(lì)機(jī)制是非常、非常重要的教訓(xùn)。
說(shuō)到激勵(lì)機(jī)制，在所有企業(yè)中，我最欣賞的是聯(lián)邦快遞。聯(lián)邦快遞系統(tǒng)的核心和靈魂是保證貨物按時(shí)送達(dá)——這點(diǎn)成就了它產(chǎn)品的完整性，它必須在三更半夜讓所有的飛機(jī)集中到一個(gè)地方，然后把貨物分發(fā)到各架飛機(jī)上。如果哪個(gè)環(huán)節(jié)出現(xiàn)了延誤，聯(lián)邦快遞就無(wú)法把貨物及時(shí)地送到客戶手里。
以前它的派送系統(tǒng)總是出問(wèn)題。那些職員從來(lái)沒(méi)有及時(shí)完成工作。該公司的管理層想盡辦法——?jiǎng)裾f(shuō)、威脅等等，只要你們能想到的手段，他們都用了。但是沒(méi)有一種生效。
最后，有人想到了好主意：不再照小時(shí)計(jì)薪，而是按班次計(jì)薪——而且職員只要工作做完就可以回家。他們的問(wèn)題一夜之間就全都解決了。
所以制定正確的激勵(lì)機(jī)制是非常、非常重要的教訓(xùn)。聯(lián)邦快遞曾經(jīng)不太明白這個(gè)道理。但愿從今以后，你們都能很快記住。
好啦，現(xiàn)在我們已經(jīng)明白，市場(chǎng)的有效性跟彩池投注系統(tǒng)是一樣的——熱門(mén)馬比潛力馬更可能獲勝，但那些把賭注押在熱門(mén)馬身上的人未必會(huì)有任何投注優(yōu)勢(shì)。
在股票市場(chǎng)上，有些鐵路公司飽受更優(yōu)秀的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手和強(qiáng)硬的工會(huì)折磨，它們的股價(jià)可能是賬面價(jià)值的三分之一。與之相反，IBM在市場(chǎng)火爆時(shí)的股價(jià)可能是賬面價(jià)值的六倍。 所以這就像彩池投注系統(tǒng)。任何白癡都明白IBM這個(gè)企業(yè)的前景比鐵路公司要好得多。但如果你把價(jià)格考慮在內(nèi)，那么誰(shuí)都很難講清楚買(mǎi)哪只股票才是最好的選擇了。所以說(shuō)股市非常像彩池投注系統(tǒng)，它是很難被打敗的。
如果讓投資者來(lái)挑選普通股，他應(yīng)該用什么方式來(lái)打敗市場(chǎng)——換句話說(shuō)，獲得比長(zhǎng)期的平均回報(bào)率更好的收益呢？許多人看中的是一種叫做“行業(yè)輪換”的標(biāo)準(zhǔn)技巧。你只要弄清楚石油業(yè)什么時(shí)候比零售業(yè)表現(xiàn)得更好就行了，諸如此類(lèi)的。你只要永遠(yuǎn)在市場(chǎng)上最火爆的行業(yè)里打轉(zhuǎn)，比其他人做出更好的選擇就可以。依照這個(gè)假定，經(jīng)過(guò)一段漫長(zhǎng)的時(shí)間之后，你的業(yè)績(jī)就會(huì)很出色。
然而，我不知道有誰(shuí)通過(guò)行業(yè)輪換而真正發(fā)大財(cái)。也許有些人能夠做到。我并不是說(shuō)沒(méi)有人能做到。我只知道，我認(rèn)識(shí)的富人——我認(rèn)識(shí)的富人非常多——并不那么做。
第二個(gè)基本方法是本杰明·格拉漢姆使用的方法——沃倫和我十分欣賞這種方法。作為其中一個(gè)元素，格拉漢姆使用了私人擁有價(jià)值的概念，也就是說(shuō)，應(yīng)該考慮如果整個(gè)企業(yè)出售（給私人擁有者）的話，能夠賣(mài)多少錢(qián)。在很多情況下，那是可以計(jì)算出來(lái)的。
然后，你再把股價(jià)乘以股票的份數(shù)，如果你得到的結(jié)果是整個(gè)售價(jià)的三分之一或更少，他會(huì)說(shuō)你買(mǎi)這樣的股票是撿了大便宜。即使那是一家爛企業(yè)，管理者是個(gè)酗酒的老糊涂，每股的真實(shí)價(jià)值比你支付的價(jià)格高出那么多，這意味著你能得到各種各樣的好處。你如果得到這么多額外的價(jià)值，用格拉漢姆的話來(lái)說(shuō)，就擁有了巨大的安全邊際。
但總的來(lái)說(shuō)，他購(gòu)買(mǎi)股票的時(shí)候，世界仍未擺脫20世紀(jì)30年代經(jīng)濟(jì)大蕭條的影響——英語(yǔ)世界600年里最嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)衰退。我相信扣除通貨膨脹因素之后，英國(guó)利物浦的小麥價(jià)格大概是600年里最低的。人們很久才擺脫大蕭條帶來(lái)的恐慌心理，而本杰明·格拉漢姆早就拿著蓋格探測(cè)器在20世紀(jì)30年代的廢墟中尋找那些價(jià)格低于價(jià)值的股票。
而且在那個(gè)時(shí)代，流動(dòng)資金確實(shí)屬于股東。如果職員不再有用，你完全可以解雇他們，拿走流動(dòng)資金，把它裝進(jìn)股東的口袋里。當(dāng)時(shí)的資本主義就是這樣的。
當(dāng)然，現(xiàn)在的會(huì)計(jì)報(bào)表上的東西是當(dāng)不得真的——因?yàn)槠髽I(yè)一旦開(kāi)始裁員，大量的資產(chǎn)就不見(jiàn)啦。按照現(xiàn)代文明的社會(huì)制度和新的法律，企業(yè)的大量資產(chǎn)屬于職員，所以當(dāng)企業(yè)走下坡路時(shí)，資產(chǎn)負(fù)債表上的一些資產(chǎn)就消失了。
如果你自己經(jīng)營(yíng)一家小小的汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)店，情況可能不是這樣的。你可以不需要為員工繳納醫(yī)療保險(xiǎn)之類(lèi)的福利金，如果生意變得很糟糕，你可以收起你的流動(dòng)資金回家去。但I(xiàn)BM不能或者不去這么做?？纯串?dāng)年IBM由于世界上主流科技發(fā)生變化，加上它自身的市場(chǎng)地位下降，決定削減員工的規(guī)模時(shí)，它的資產(chǎn)負(fù)債表上失去了什么吧。
在摧毀股東財(cái)富方面IBM算得上是模范了。它的管理人員非常出色，訓(xùn)練有素。但科學(xué)技術(shù)發(fā)生了很大的變化，導(dǎo)致IBM成功地“沖浪”60年之后被顛下了浪尖。這算是潰敗吧——是一堂生動(dòng)的課，讓人明白經(jīng)營(yíng)科技企業(yè)的難處，這也是沃倫和芒格不很喜歡科技行業(yè)的原因之一。我們并不認(rèn)為我們精通科技，這個(gè)行業(yè)會(huì)發(fā)生許多稀奇古怪的事情。
總而言之，這個(gè)我稱(chēng)之為本杰明·格拉漢姆經(jīng)典概念的問(wèn)題在于，人們逐漸變得聰明起來(lái)，那些顯而易見(jiàn)的便宜股票消失了。你們要是帶著蓋格探測(cè)器在廢墟上尋找，它將不再發(fā)出響聲。
但由于那些拿著鐵錘的人的本性——正如我說(shuō)過(guò)的那樣，在他們看來(lái)，每個(gè)問(wèn)題都像釘子——本杰明·格拉漢姆的信徒們作出的反應(yīng)是調(diào)整他們的蓋格探測(cè)器的刻度。實(shí)際上，他們開(kāi)始用另一種方法來(lái)定義便宜股票。他們不斷地改變定義，以便能夠繼續(xù)原來(lái)的做法。他們這么做效果居然也很好，可見(jiàn)本杰明·格拉漢姆的理論體系是非常優(yōu)秀的。
當(dāng)然，他的理論最厲害的部分是“市場(chǎng)先生”的概念。格拉漢姆并不認(rèn)為市場(chǎng)是有效的，他把市場(chǎng)當(dāng)成一個(gè)每天都來(lái)找你的躁狂抑郁癥患者。有時(shí)候，“市場(chǎng)先生”說(shuō)：“你認(rèn)為我的股票值多少？我愿意便宜賣(mài)給你?！庇袝r(shí)候他會(huì)說(shuō)：“你的股票想賣(mài)多少錢(qián)？我愿意出更高的價(jià)錢(qián)來(lái)買(mǎi)它。”所以你有機(jī)會(huì)決定是否要多買(mǎi)進(jìn)一些股票，還是把手上持有的賣(mài)掉，或者什么也不做。
在格拉漢姆看來(lái)，能夠和一個(gè)永遠(yuǎn)給你這一系列選擇的躁狂抑郁癥患者做生意是很幸運(yùn)的事情。這種思想非常重要。例如，它讓巴菲特在其成年之后的一生中受益匪淺。
然而，如果我們只是原封不動(dòng)地照搬本杰明·格拉漢姆的經(jīng)典做法，我們不可能擁有現(xiàn)在的業(yè)績(jī)。那是因?yàn)楦窭瓭h姆并沒(méi)有嘗試去做我們做過(guò)的事情。
例如，格拉漢姆甚至不愿意跟企業(yè)的管理人員交談。他這么做是有原因的。最好的教授用通俗易懂的語(yǔ)言來(lái)表達(dá)自己的思想，格拉漢姆也一樣，他想要發(fā)明一套每個(gè)人都能用的理論。他并不認(rèn)為隨便什么人都能夠跑去跟企業(yè)的管理人員交談并學(xué)到東西。他還認(rèn)為企業(yè)的管理人員往往會(huì)非常狡猾地歪曲信息，用來(lái)誤導(dǎo)人們。所以跟管理人員交談是很困難的。當(dāng)然，現(xiàn)在仍然如此——人性就是這樣的。
我們起初是格拉漢姆的信徒，也取得了不錯(cuò)的成績(jī)，但慢慢地，我們培養(yǎng)起了更好的眼光。我們發(fā)現(xiàn)，有的股票雖然價(jià)格是其賬面價(jià)值的兩三倍，但仍然是非常便宜的，因?yàn)樵摴镜氖袌?chǎng)地位隱含著成長(zhǎng)慣性，它的某個(gè)管理人員可能非常優(yōu)秀，或者整個(gè)管理體系非常出色等等。
一旦我們突破了格拉漢姆的局限性，用那些可能會(huì)嚇壞格拉漢姆的定量方法來(lái)尋找便宜的股票，我們就開(kāi)始考慮那些更為優(yōu)質(zhì)的企業(yè)。
順便說(shuō)一聲，伯克希爾·哈撒韋數(shù)千億美元資產(chǎn)的大部分來(lái)自這些更為優(yōu)質(zhì)的企業(yè)。最早的兩三億美元的資產(chǎn)是我們用蓋格探測(cè)器四處搜索賺來(lái)的，但絕大多數(shù)錢(qián)來(lái)自那些偉大的企業(yè)。
即使在早年，有些錢(qián)也是通過(guò)短暫地投資優(yōu)質(zhì)企業(yè)賺來(lái)的。比如說(shuō)，巴菲特合伙公司（注：巴菲特1957—1969年經(jīng)營(yíng)的合伙投資私募基金）就曾經(jīng)在美國(guó)運(yùn)通和迪斯尼股價(jià)大跌的時(shí)候予以購(gòu)進(jìn)。
大多數(shù)投資經(jīng)理的情況是，客戶都要求他們懂得許許多多的事情。而在伯克希爾·哈撒韋，沒(méi)有任何客戶能夠解雇我們，所以我們不需要討好客戶。我們認(rèn)為，如果發(fā)現(xiàn)了一次定錯(cuò)價(jià)格的賭注，而且非常有把握會(huì)贏，那么就應(yīng)該狠狠地下注，所以我們的投資沒(méi)那么分散。我認(rèn)為我們的方法比一般投資經(jīng)理好得多得多。
然而，平心而論，我覺(jué)得許多基金管理人就算采用我們的方法，也未必能夠成功地銷(xiāo)售他們的服務(wù)。但如果你們投資的是養(yǎng)老基金，期限為40年，那么只要最終的結(jié)果非常好，過(guò)程有點(diǎn)波折或者跟其他人有點(diǎn)不同又怎么樣呢？所以業(yè)績(jī)波動(dòng)有點(diǎn)大也沒(méi)關(guān)系的。
在當(dāng)今的投資管理界，每個(gè)人不僅都想贏，而且都希望他們的投資之路跟標(biāo)準(zhǔn)道路相差不要太遠(yuǎn)。這是一種非常造作、瘋狂的臆想。投資管理界這種做法跟中國(guó)女人裹腳的陋習(xí)差不多。那些管理者就像尼采所批評(píng)的那個(gè)以瘸腿為榮的人。
那真的是自縛手腳。那些投資經(jīng)理可能會(huì)說(shuō)：“我們不得不那么做呀。人們就是以那種方式評(píng)價(jià)我們的?！本湍壳暗纳探缍?，他們的說(shuō)法可能是正確的。但在理智的客戶看來(lái)，這個(gè)系統(tǒng)整個(gè)是很神經(jīng)的，導(dǎo)致許多有才華的人去從事毫無(wú)社會(huì)意義的活動(dòng)。
伯克希爾的系統(tǒng)就不神經(jīng)。道理就這么簡(jiǎn)單，即便非常聰明的人，在如此激烈競(jìng)爭(zhēng)的世界里，在與其他聰明而勤奮的人競(jìng)爭(zhēng)時(shí)，也只能得到少數(shù)真正有價(jià)值的投資機(jī)會(huì)。
好好把握少數(shù)幾個(gè)看準(zhǔn)的機(jī)會(huì)比永遠(yuǎn)假裝什么都懂好得多。如果從一開(kāi)始就做一些可行的事情，而不是去做一些不可行的事情，你成功的幾率要大得多。這難道不是顯而易見(jiàn)的嗎？
你們有誰(shuí)能夠非常自信地認(rèn)為自己看準(zhǔn)了56個(gè)好機(jī)會(huì)呢？請(qǐng)舉手。有多少人能夠比較有把握地認(rèn)為自己看準(zhǔn)了兩三個(gè)好機(jī)會(huì)呢？陳詞完畢。
我想說(shuō)的是，伯克希爾·哈撒韋的方法是依據(jù)現(xiàn)實(shí)的投資問(wèn)題而不斷調(diào)整變化的。
我們的確從許多優(yōu)質(zhì)企業(yè)上賺了錢(qián)。有時(shí)候，我們收購(gòu)整個(gè)企業(yè)；有時(shí)候呢，我們只是收購(gòu)它的一大部分股票。但如果你去分析的話，就會(huì)發(fā)現(xiàn)大錢(qián)都是那些優(yōu)質(zhì)企業(yè)賺來(lái)的。其他賺許多錢(qián)的人，絕大多數(shù)也是通過(guò)優(yōu)質(zhì)企業(yè)來(lái)獲利的。
長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，股票的回報(bào)率很難比發(fā)行該股票的企業(yè)的年均利潤(rùn)高很多。如果某家企業(yè)40年來(lái)的資本回報(bào)率是6%，你在這40年間持有它的股票，那么你得到的回報(bào)率不會(huì)跟6%有太大的差別——即使你最早購(gòu)買(mǎi)時(shí)該股票的價(jià)格比其賬面價(jià)值低很多。相反地，如果一家企業(yè)在過(guò)去二三十年間的資本回報(bào)率是18%，那么即使你當(dāng)時(shí)花了很大的價(jià)錢(qián)去買(mǎi)它的股票，你最終得到的回報(bào)也將會(huì)非?？捎^。
所以竅門(mén)就在于買(mǎi)進(jìn)那些優(yōu)質(zhì)企業(yè)。這也就買(mǎi)進(jìn)了你可以設(shè)想其慣性成長(zhǎng)效應(yīng)的規(guī)模優(yōu)勢(shì)。
你們要怎樣買(mǎi)入這些偉大公司的股票呢？有一種方法是及早發(fā)現(xiàn)它們——在它們規(guī)模很小的時(shí)候就買(mǎi)進(jìn)它們的股票。例如，在山姆·沃爾頓第一次公開(kāi)募股的時(shí)候買(mǎi)進(jìn)沃爾瑪。許多人都努力想要這么做。這種方法非常有誘惑性。如果我是年輕人，我也會(huì)這么做的。
但這種（投資起步階段公司的）方法對(duì)伯克希爾·哈撒韋來(lái)講已經(jīng)沒(méi)有用了，因?yàn)槲覀冇辛颂嗟腻X(qián)。（采用這種方法的話，）我們找不到適合我們的投資規(guī)模的企業(yè)。此外，我們有我們的投資方法。但我認(rèn)為，對(duì)于那些初出茅廬的人來(lái)說(shuō)，要是配以自律，投資有發(fā)展?jié)摿Φ男」臼且环N非常聰明的辦法。只不過(guò)我沒(méi)那么做過(guò)而已。
等到優(yōu)秀企業(yè)明顯壯大之后，想要再參股就很困難了，因?yàn)楦?jìng)爭(zhēng)非常激烈。到目前為止，伯克希爾還是設(shè)法做到了。但我們能夠繼續(xù)這么做嗎？哪個(gè)項(xiàng)目才是我們的下一次可口可樂(lè)投資呢？嗯，我不知道答案。我認(rèn)為我們現(xiàn)在越來(lái)越難以找到那么好的投資項(xiàng)目了。
理想的情況是——我們遇到過(guò)很多這種情況——你買(mǎi)入的偉大企業(yè)正好有一位偉大的管理者，因?yàn)楣芾砣藛T很重要。例如，通用電氣的管理者是杰克·韋爾奇，而不是那個(gè)掌管西屋電氣的家伙，這就造成了極大的不同。所以管理人員也很重要。
而這有時(shí)候是可以預(yù)見(jiàn)的。我并不認(rèn)為只有天才能夠明白杰克·韋爾奇比其他公司的管理者更具遠(yuǎn)見(jiàn)和更加出色。我也不認(rèn)為只有非常聰明的人才能理解迪斯尼的發(fā)展?jié)摿Ψ浅４螅辜{（注：邁克爾·艾斯納，1942-，迪斯尼公司時(shí)任董事會(huì)主席兼首席執(zhí)行官）和威爾斯（注：弗蘭克·威爾斯，1932-1994，迪斯尼公司的時(shí)任總裁兼首席營(yíng)運(yùn)官）是非常罕見(jiàn)的管理者。
所以你們偶爾會(huì)有機(jī)會(huì)可以投資一家有著優(yōu)秀管理者的優(yōu)秀企業(yè)。當(dāng)然啦，這是非常幸運(yùn)的事情。如果有了這些機(jī)會(huì)卻不好好把握，那你們就犯了大錯(cuò)。
你們偶爾會(huì)發(fā)現(xiàn)有些管理者非常有才能，能夠做普通人做不到的事情。我認(rèn)為西蒙·馬克斯——英國(guó)瑪莎百貨的第二代掌門(mén)——是這樣的人，國(guó)民收款機(jī)公司的帕特森是這樣的人，山姆·沃爾頓也是這樣的人。
這些人并不少見(jiàn)——而且在許多時(shí)候，他們也不難被辨認(rèn)出來(lái)。如果他們采取合理的舉措——再加上這些人通常會(huì)讓員工變得更加積極和聰明——那么管理人員就能夠發(fā)揮更重要的作用。
然而一般來(lái)說(shuō)，把賭注押在企業(yè)的質(zhì)量上比押在管理人員的素質(zhì)上更為妥當(dāng)。換句話說(shuō)，如果你們必須作選擇的話，要把賭注押在企業(yè)的發(fā)展前景上，而不是押在管理者的智慧上。
在非常罕見(jiàn)的情況下，你會(huì)找到一個(gè)極其出色的管理者，哪怕他管理的企業(yè)平平無(wú)奇，你們對(duì)他的企業(yè)進(jìn)行投資也是明智的行為。
另外有一種非常簡(jiǎn)單的效應(yīng)，無(wú)論是投資經(jīng)理還是其他人都很少提及，那就是稅收的效應(yīng)。如果你們打算進(jìn)行一項(xiàng)為期30年、年均復(fù)合收益為15%的投資，并在最后繳納35%的所得稅，那么你們的稅后年均復(fù)合收益是13.3%。
與之相反，如果你們投資了同樣的項(xiàng)目，但每年賺了15%之后繳納35%的所得稅，那么你們的復(fù)合回報(bào)率將會(huì)是15%減去15%的35%——也就是每年的復(fù)合回報(bào)率為.75%（15%-15%×35%=9.75%）。所以?xún)烧呦嗖畛^(guò)了3.5%。而對(duì)于為期30年的長(zhǎng)期投資而言，每年多3.5%的回報(bào)率帶來(lái)的利潤(rùn)絕對(duì)會(huì)讓你們瞠目結(jié)舌。如果你們長(zhǎng)期持有一些偉大公司的股票，光是少交的所得稅就能讓你增添很多財(cái)富。
即使是年均回報(bào)率10%的30年期投資項(xiàng)目，在最后支付35%的所得稅之后，也能給你帶來(lái)8.3%的稅后年均收益率。相反，如果你每年支付35%的稅收，而不是在最后才支付，那么你的年均收益率就下降到6.5%。所以就算你投資的股票的歷史回報(bào)率只與整個(gè)股市的回報(bào)率持平，分紅派息又很低，你也能多得到差不多兩個(gè)百分點(diǎn)的年均稅后收益。
我活了這么久，見(jiàn)識(shí)過(guò)許多企業(yè)所犯的錯(cuò)誤，我認(rèn)為過(guò)度地追求減少納稅額是企業(yè)犯下大錯(cuò)的常見(jiàn)原因之一。我見(jiàn)過(guò)許多人因?yàn)樘氡芏惗赶驴膳碌腻e(cuò)誤。
沃倫和我個(gè)人從不鉆油井（注：一種大規(guī)模避稅的方法）。我們依法納稅。到目前為止，我們做得非常好。從今以后，無(wú)論什么時(shí)候，只要有人要賣(mài)給你避稅的服務(wù)，我的建議是別買(mǎi)。
實(shí)際上，無(wú)論什么時(shí)候，只要有人拿著一份200頁(yè)的計(jì)劃書(shū)并收一大筆傭金要賣(mài)給你什么，別買(mǎi)下它。如果采用這個(gè)“芒格的規(guī)矩”，你偶爾會(huì)犯錯(cuò)誤。然而從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，你將會(huì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先于其他人——你將會(huì)避開(kāi)許多可能會(huì)讓你仇視你的同類(lèi)的不愉快經(jīng)驗(yàn)。
對(duì)于個(gè)人而言，做到長(zhǎng)期持有幾家偉大公司的股票而什么都不用做的地步有許多巨大的優(yōu)勢(shì)：你付給交易員的費(fèi)用更少，聽(tīng)到的廢話也更少，如果這種方法生效，稅務(wù)系統(tǒng)每年會(huì)給你1%到3%的額外回報(bào)。
你認(rèn)為你們大多數(shù)人通過(guò)聘請(qǐng)投資顧問(wèn)，花1%的收益支付他們的薪水，讓他們想盡辦法避稅，這樣就能獲得很大的優(yōu)勢(shì)嗎？祝你好運(yùn)。
這種投資哲學(xué)危險(xiǎn)嗎？是的。生活中的一切都有風(fēng)險(xiǎn)。由于投資偉大的公司能夠賺錢(qián)的道理太過(guò)明顯，所以它有時(shí)被做過(guò)頭了。在1950年代的大牛市，每個(gè)人都知道哪些公司是優(yōu)秀的。所以這些公司的市盈率飛漲到50倍、60倍、70倍。就像IBM從浪尖掉落那樣，許多公司也好景不再。因此，虛高的股價(jià)導(dǎo)致了巨大的投資災(zāi)難。你們必須時(shí)刻注意這種危險(xiǎn)。
所以風(fēng)險(xiǎn)是存在的。沒(méi)有什么順理成章和輕而易舉的事。但如果你們能夠找到某個(gè)價(jià)格公道的偉大公司的股票，買(mǎi)進(jìn)它，然后坐下來(lái)，這種方法將會(huì)非常非常有效——尤其是對(duì)個(gè)人投資者而言。
在成長(zhǎng)股票模式中，有這樣一個(gè)子模式：在你們的一生當(dāng)中，你們能夠找到少數(shù)幾家企業(yè)，它們的管理者僅通過(guò)提高價(jià)格就能極大地提升利潤(rùn)——然而他們還沒(méi)有這么做。所以他們擁有尚未利用的提價(jià)能力。人們不用動(dòng)腦筋也知道這是好股票。
迪斯尼就是這樣的。帶你們的孫子去迪斯尼樂(lè)園玩是非常獨(dú)特的體驗(yàn)。你們不會(huì)經(jīng)常去。全國(guó)有許許多多的人口。迪斯尼發(fā)現(xiàn)它可以把門(mén)票的價(jià)格提高很多，而游客的人數(shù)依然會(huì)穩(wěn)定增長(zhǎng)。
所以迪斯尼公司的偉大業(yè)績(jī)固然是因?yàn)榘辜{和威爾斯極其出色，但也應(yīng)該歸功于迪斯尼樂(lè)園和迪斯尼世界的提價(jià)能力，以及其經(jīng)典動(dòng)畫(huà)電影的錄像帶銷(xiāo)售。
在伯克希爾·哈撒韋，沃倫和我很早就提高了喜詩(shī)糖果的價(jià)格。當(dāng)然，我們投資了可口可樂(lè)——它也有一些尚未利用的提價(jià)能力?？煽诳蓸?lè)也有出色的管理人員。除了提高價(jià)格之外，可口可樂(lè)的高層郭思達(dá)（Goizueta）和柯歐孚（Keough）還做了其他許多事情。那是很完美的（投資）。
你會(huì)發(fā)現(xiàn)一些定價(jià)過(guò)低的賺錢(qián)機(jī)會(huì)。確有人不會(huì)把商品價(jià)格定到市場(chǎng)能夠輕易接受的高位。你們要是發(fā)現(xiàn)這樣的情況，那就像在馬路上看到錢(qián)一樣——前提是你們有勇氣相信自己的判斷。
如果你們看看伯克希爾那些賺大錢(qián)的投資項(xiàng)目，并試圖從中尋找模式的話，你們將會(huì)發(fā)現(xiàn)，我們?cè)?jīng)兩次在有兩份報(bào)紙的城市中買(mǎi)了其中一家，兩個(gè)城市之后都變成了只剩一家報(bào)紙的市場(chǎng)。所以從某種程度上來(lái)講，我們是在賭博。
其中一家報(bào)紙是《華盛頓郵報(bào)》，我們購(gòu)買(mǎi)這家報(bào)紙的時(shí)候，其股票價(jià)格大概是其價(jià)值的20%。所以我們是依照本杰明·格拉漢姆的方法——以?xún)r(jià)值的五分之一的價(jià)格——買(mǎi)進(jìn)的。此外，當(dāng)時(shí)我們看準(zhǔn)了該報(bào)會(huì)成為最后的贏家，而且其管理人員非常正直和聰明。那真是一家夢(mèng)幻般美好的企業(yè)。它的管理人員是非常高尚的人——?jiǎng)P瑟琳·格拉漢姆的家族。所以這項(xiàng)投資就像一場(chǎng)美夢(mèng)——絕佳的美夢(mèng)。
當(dāng)然，那是1973年到1974年間的事情。那次股災(zāi)跟1932年的很像。那可能是40年一遇的大熊市。那次投資為我們賺了50倍的收益（注：至1994年演講時(shí)）。如果我是你們，我可不敢指望你們這輩子能夠得到像1973年到1974年的《華盛頓郵報(bào)》那么好的投資項(xiàng)目。
讓我來(lái)談?wù)劻硗庖粋€(gè)模型。當(dāng)然，吉列和可口可樂(lè)都生產(chǎn)價(jià)格相當(dāng)?shù)土漠a(chǎn)品，在世界各地占有巨大的市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)。就吉列而言，他們的技術(shù)仍然是領(lǐng)先的。當(dāng)然，和微型芯片相比，剃須刀的技術(shù)相當(dāng)簡(jiǎn)單。但它的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手卻很難做到這一點(diǎn)。
所以他們?cè)谔觏毜陡倪M(jìn)方面處于領(lǐng)先地位。吉列在許多國(guó)家的剃須刀市場(chǎng)的占有率超過(guò)90%。
政府職員保險(xiǎn)公司（GEIGO）是個(gè)非常有趣的模型。它是你們應(yīng)該記住的大概100種模型之外的一種。我有許多終生都在挽救瀕臨倒閉企業(yè)的朋友。他們不約而同地使用了下面的方法——我稱(chēng)之為癌癥手術(shù)法。
他們望著這團(tuán)亂麻，看是否把某些業(yè)務(wù)砍掉，剩下的健康業(yè)務(wù)會(huì)值得保留下來(lái)。如果他們發(fā)現(xiàn)確實(shí)有，就會(huì)把其他的都砍掉。當(dāng)然，如果這種方法行不通，他們就會(huì)讓該企業(yè)破產(chǎn)。但它往往是奏效的。
政府職員保險(xiǎn)公司的主業(yè)非常好——雖被公司其他的一片混亂所埋沒(méi)，但仍然能夠運(yùn)轉(zhuǎn)。由于被成功沖昏了頭腦，政府職員保險(xiǎn)公司做了一些蠢事。他們錯(cuò)誤地認(rèn)為，因?yàn)樗麄冑嵙撕芏噱X(qián)，所以什么都懂，結(jié)果蒙受了慘重的損失。
他們不得不砍掉所有愚蠢的業(yè)務(wù)，回到原來(lái)那極其出色的老本行。如果你們仔細(xì)思考，就會(huì)明白這是一種非常簡(jiǎn)單的模型。并且它被人們一次又一次地反復(fù)應(yīng)用。
至于政府職員保險(xiǎn)公司，它讓我們不費(fèi)吹灰之力就賺了很多錢(qián)。它是一家很棒的企業(yè)，有一些可以輕易砍掉的愚蠢業(yè)務(wù)。政府職員保險(xiǎn)公司聘請(qǐng)了一些性格和智力都很杰出的人，他們對(duì)它進(jìn)行了大刀闊斧的改革。那是一個(gè)你們想要尋找的模型。
你們?cè)谝簧幸苍S能夠找到一種、兩種或三種這樣絕好的模型。至于足夠好到能用得上的模型，你們也許能夠找到20種或者30種。
最后，我想再次談?wù)勍顿Y管理。這門(mén)生意特別好玩——因?yàn)樵趦糁档乃缴希麄€(gè)投資管理業(yè)加起來(lái)并沒(méi)有給所有客戶創(chuàng)造附加值。這就是它的運(yùn)轉(zhuǎn)方式。
當(dāng)然，水管安裝業(yè)不是這樣的，醫(yī)療行業(yè)也不是這樣的。如果你們打算在投資管理業(yè)開(kāi)展你們的職業(yè)生涯，那么你們便面臨著一種非常特殊的情況。大多數(shù)投資經(jīng)理就像脊椎按摩師，他們對(duì)付這種情況的方式是打心底予以否認(rèn)。這是常見(jiàn)的對(duì)付投資管理行業(yè)局限的方法。但如果你們想要過(guò)上最好的生活，我勸你們別采用這種心理否認(rèn)的模式。
我認(rèn)為少數(shù)人——為數(shù)極少的投資經(jīng)理——能夠創(chuàng)造附加值。但我認(rèn)為光靠聰明是做不到這一點(diǎn)的。我認(rèn)為你們還必須接受一點(diǎn)訓(xùn)練，一旦瞄準(zhǔn)機(jī)會(huì)就傾囊出擊——如果你們想要盡力為客戶提供高于市場(chǎng)平均回報(bào)率的長(zhǎng)期收益的話。
但我剛剛談的只限于那些選擇普通股的投資經(jīng)理。我并沒(méi)有包括其他人。也許有人精通外匯或者其他業(yè)務(wù)，能夠以那種方式取得極佳的長(zhǎng)期業(yè)績(jī)，但那不是我了解的領(lǐng)域。我說(shuō)的是如何挑選美國(guó)的股票。
我認(rèn)為投資管理人員很難為客戶提供許多附加值，但那并非不可能的任務(wù)。

重讀第二講
2006年，我重讀了第二篇講稿，我認(rèn)為可以增加如下內(nèi)容來(lái)加以提高：（1）解釋哈佛大學(xué)和耶魯大學(xué)近些年極為成功的投資；（2）現(xiàn)在有許多基金試圖通過(guò)模仿或延續(xù)哈佛和耶魯?shù)耐顿Y方法來(lái)復(fù)制它們過(guò)去的成功，對(duì)其結(jié)果進(jìn)行預(yù)測(cè)；（3）威廉·龐德斯通在其2005年的著作《財(cái)富方程式》中提出了有效市場(chǎng)假設(shè)，簡(jiǎn)單地對(duì)其進(jìn)行評(píng)論。
在我看來(lái)，情況是這樣的，哈佛和耶魯傳統(tǒng)上并不強(qiáng)調(diào)在不借錢(qián)的情況下持有分散化的美國(guó)普通股，所以它們近些年來(lái)投資成功可能受到如下四種因素的推動(dòng)：
（1）哈佛和耶魯投資了債務(wù)杠桿收購(gòu)（LBO）基金，這使它們持有的美國(guó)股票的收益產(chǎn)生了杠桿效應(yīng)。債務(wù)杠桿收購(gòu)基金的結(jié)構(gòu)使得它們借債投資比在普通股票賬戶抵押借債更加安全，因?yàn)楹笠环N借債在市場(chǎng)恐慌時(shí)常常被迫平倉(cāng)。在大市表現(xiàn)良好的情況下，這種做法往往能夠產(chǎn)生較為漂亮的結(jié)果。當(dāng)然，如果除去各種基金費(fèi)用，僅僅通過(guò)投資美國(guó)標(biāo)普指數(shù)，再加上一點(diǎn)借債，也能夠得到同樣的結(jié)果。
（2）在各個(gè)投資領(lǐng)域，哈佛和耶魯選擇或直接聘請(qǐng)那些能力出眾的投資經(jīng)理，這讓我們?cè)俅慰吹?，市?chǎng)并不是完全有效的，而且有些好的投資結(jié)果來(lái)自異常的技巧或者其他異常的優(yōu)勢(shì)。就拿哈佛和耶魯來(lái)說(shuō)吧，由于它們自身的聲望，它們能夠進(jìn)入一些利潤(rùn)最豐厚的高科技風(fēng)險(xiǎn)投資基金，而其他投資者則不得其門(mén)而入。這些基金以往都很成功，這使它們比那些較為遜色的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)更能吸引到好的投資項(xiàng)目，非常合乎邏輯的是，最好的創(chuàng)業(yè)家都會(huì)早早選擇那些聲譽(yù)最好的基金。
（3）哈佛和耶魯明智而及時(shí)地模仿投資銀行公司的做法，進(jìn)行了幾種當(dāng)時(shí)不常見(jiàn)的投資活動(dòng)，比如說(shuō)投資低迷的美國(guó)公司債、高收益的外國(guó)債券和杠桿式的“固定收益套利”（Fixed Income Arbitrage），當(dāng)時(shí)這些投資領(lǐng)域有許許多多的好機(jī)會(huì)。。
（4）最后，哈佛和耶魯近些年之所以能夠通過(guò)杠桿投資和非常規(guī)投資獲得不菲的收益，利率日益下降和股票市盈率逐漸上升共同起到了推波助瀾的作用。
哈佛和耶魯極其成功的投資讓我既喜且憂。喜的是，這證明學(xué)術(shù)在世俗事務(wù)中往往是有用的。像我這樣喜愛(ài)學(xué)術(shù)然而卻走進(jìn)商界的人，對(duì)這種世俗成就的反應(yīng)就像那些對(duì)米利都的泰勒斯津津樂(lè)道的現(xiàn)代科學(xué)家那樣。泰勒斯是古代的科學(xué)家，他預(yù)見(jiàn)到來(lái)年橄欖會(huì)大豐收，于是就把當(dāng)?shù)氐拈蠙靿赫C(jī)都租下來(lái)，發(fā)了一筆大財(cái)。
憂的是：（1）受到妒忌心的驅(qū)使和推銷(xiāo)員的慫恿，其他名牌大學(xué)熱衷于模仿哈佛和耶魯，它們未來(lái)恐怕會(huì)蒙受慘重的損失；（2）那些效仿跟風(fēng)的推銷(xiāo)者獲得成功的可能性很小。我現(xiàn)在的感覺(jué)跟高科技泡沫即將破滅時(shí)的恐懼差不多。當(dāng)時(shí)許多機(jī)構(gòu)眼紅起步早的成功風(fēng)險(xiǎn)投資者，比如說(shuō)斯坦福大學(xué)，許多風(fēng)險(xiǎn)資本家采用了居心不良的推銷(xiāo)方法，大約900億美元因此投向了低質(zhì)的、不成熟的項(xiàng)目，到目前為止，那些后來(lái)跟進(jìn)的投資者蒙受了多達(dá)450億美元的凈虧損。
此外，哈佛和耶魯現(xiàn)在可能需要展現(xiàn)與它們之前展現(xiàn)出來(lái)的不同的非常規(guī)智慧。讓人們拋棄最近大獲成功的做法是有悖人類(lèi)本能的。但這往往是個(gè)好主意。減少欲望，而不是為了滿足欲望而增加風(fēng)險(xiǎn)也同樣是個(gè)好主意。
我發(fā)表第二次演講的時(shí)間是1994年，到現(xiàn)在已經(jīng)12年過(guò)去了。在這12年里，大量有用的思想和資料都支持了我的觀點(diǎn)：證券市場(chǎng)和賽馬場(chǎng)的彩池投注系統(tǒng)都無(wú)法阻止某些投機(jī)者利用異乎尋常的技巧獲得令人非常滿意的、極其出眾的回報(bào)。威廉·龐德斯通的著作《財(cái)富方程式》收集了許多現(xiàn)代資料，以十分有趣的方式證明了這個(gè)道理。此外，那本書(shū)還記錄了信息理論領(lǐng)域的前沿科學(xué)家克勞德·香農(nóng)非凡的投資業(yè)績(jī)，那使香農(nóng)的方法看起來(lái)跟查理·芒格的方法差不多。

最新的普世智慧：查理答問(wèn)錄
你和沃倫如何評(píng)估待收購(gòu)的企業(yè)？
我們不太用財(cái)務(wù)標(biāo)尺；我們也使用許多主觀的標(biāo)準(zhǔn)：我們能夠信賴(lài)管理層嗎？它會(huì)損害我們的聲譽(yù)嗎？會(huì)出現(xiàn)什么問(wèn)題？我們理解這個(gè)行業(yè)嗎？這家企業(yè)需要注資才能繼續(xù)運(yùn)轉(zhuǎn)嗎？預(yù)期的現(xiàn)金流是多少？我們并不期待它會(huì)直線增長(zhǎng)，只要價(jià)格適中，周期性增長(zhǎng)我們也能接受。
年輕人在工作中應(yīng)該追求什么？
我有三個(gè)基本原則。同時(shí)滿足這三個(gè)原則幾乎是不可能的，但你應(yīng)該努力去嘗試：
·別兜售你自己不會(huì)購(gòu)買(mǎi)的東西。
·別為你不尊敬和欽佩的人工作。
·只跟你喜歡的人同事。
我這一生真是非常幸運(yùn)：由于和沃倫同事，這三個(gè)原則我都做到了。
你對(duì)年輕人有什么人生建議嗎？
每天起床的時(shí)候，爭(zhēng)取變得比你從前更聰明一點(diǎn)。認(rèn)真地、出色地完成你的任務(wù)。慢慢地，你會(huì)有所進(jìn)步，但這種進(jìn)步不一定很快。但你這樣能夠?yàn)榭焖龠M(jìn)步打好基礎(chǔ)……每天慢慢向前挪一點(diǎn)。到最后——如果你足夠長(zhǎng)壽的話——像大多數(shù)人那樣，你將會(huì)得到你應(yīng)得的東西。
人生在不同階段會(huì)遇到不同的難題，非常棘手的難題。我認(rèn)為有三點(diǎn)有助于應(yīng)付這些困難：
·期望別太高。
·擁有幽默感。
·讓自己置身于朋友和家人的愛(ài)之中。
最重要的是，要適應(yīng)生活的變化。如果世界沒(méi)有改變，我現(xiàn)在身上仍然會(huì)有12個(gè)缺陷。